第8章
交易工具
交易工具被分为不同的门类。它们在电脑屏幕上的图表看起来可能很相似，但不要让它们的外表欺骗了你。它们每一类都有各自的优点和不足。它们提供的机会不同，具有的风险也不同。你所要做的最重要的市场决定之一就是选择什么品种去交易。
为了有助于你决定去关注哪一类，我们回顾一下主要的类别：
·股票
·交易所交易基金（ETF）
·期权
·差价合约（CFD）
·期货
·外汇
不管是哪一类，你需要确保所选交易工具满足两个重要的条件：流动性和波动性。
流动性指与这一类别中的其他交易品种相比的日均成交量。日均成交量越大，你进入和退出交易就越容易。在流动性不好的股票中，你或许能建立浮盈的持仓，但当你退出时，却变成亏损，因为买卖价差特别大。
10年前我学到了这一课。当时我在一个很不活跃的股票上建立了6000股的头寸。当它开始下降的时候，我准备卖掉它。那时我才发现它的日均成交量仅仅只有9000股。很少有人交易这种股票，以至于我的卖单很严重地打压了价格。我花掉了数天的时间清掉了我6000股的头寸，那感觉就像将一头很肥的牛拉着穿过一个非常狭窄的门，结果在门口蹭掉了好大一块皮。现在我只关注美国市场中日均成交量超过100万股的股票。这样我才能悄无声息、不受干扰地进入和退出市场。只要有大量的交易者和大量的订单买入和卖出，那么我进行交易的买卖价差即使有，也会很小。
波动性是交易品种短期运动的范围。交易品种的波动性越高，交易机会就越多。受欢迎的股票往往波动性很大。许多公共事业部门公司的股票流动性很好，但因为波动性很低，而很难交易——它们常常在狭窄的价格区间里震荡。
衡量波动性的方法有许多，其中一个很实用的工具是“贝塔”（α，Beta）。它是任意交易品种的波动性与其交易基准——比如说大盘指数——的波动性之间的比值。比如说，某只股票的贝塔值是1，意味着它的波动性和标准普尔500指数的波动性一样。贝塔值为2的股票意味着当标准普尔指数上升5%时，它可能会上升10%；但在标准普尔指数下跌5%时，它也可能下跌10%。贝塔值为0.5的股票意味着，股票的波动幅度可能只有标准普尔500指数波动幅度的一半。对于初学者来说关注低贝塔值的品种比较好。你可以在大多数主流财经网站找到股票的贝塔值，比如雅虎财经等。贝塔值就像滑雪坡道上的标识：绿色适合于初学者，蓝色适合于中级滑雪者，黑色钻石适合于专业滑雪者。
时区 全球化吸引着许多人到远离本土的市场进行交易。我在澳大利亚遇到过一些美股交易者，也和一些在美国交易欧洲指数的交易者交谈过。然而，在远离你所在时区的市场进行交易之前，你需要三思而行。你的数据屏幕和世界相连，但你的身体仍然依赖于你所生活的地区。如果你在自己昏昏欲睡的时候交易，相当于将自己置于不利的境地。如果你在抱头大睡，而你的交易头寸在地球另一边敞开着，你就为竞争对手从你的钱包里掏钱提供了便利。
某些时区之间也能比较容易交易。比如说，在西欧交易美国的股票还是比较舒适的。在西欧那里纽约证券交易所是下午三点开盘，晚上十点收盘。但在亚洲交易美国市场股票就很困难，因为时差有将近12小时。对于任何准则，总是会有些例外的，比如有些人很享受在晚上交易——但是如果你在晚上会感到疲惫和困倦，不要强迫自己去做，还是找个本地市场交易比较好。
看多或者看空 市场上不只有买入然后等待价格上涨的交易方式。市场是双行道：它们既会上涨也会下跌。初学者通常只利用买多的机会，但是有经验的交易者会对卖空习以为常。
要从卖空中获利，你要找到一个预期将要下跌的交易品种，然后从经纪商那里借入这种品种——需要支付一定的保证金，然后卖掉它。当它价格下降之后，你以更低的价格买回来，并将你借来的份额还给经纪商，然后拿回你的保证金。你的利润来自高卖低买之间的差价。这与看多是一样的，只是过程刚好相反：先卖后买。当然，卖空是一个非常复杂的话题，无法用两段话阐述清楚，因此我向你们推荐我最近出版的一本书：《以交易为生Ⅱ：卖出的艺术》（注：该书中文版机械工业出版社已出版。）（The New Sell and Sell Short：How To Take Profits，Cut Losses，and Benefit From Price Declines）。
※42.股票
股票是对企业所有权的凭证。如果你买了某个公司100股股票，而它共发行了1亿股股票，那么你拥有该公司的100万分之一。如果其他人想拥有这个企业，他们将需要为你手中的股份出价。
当大量的人开始喜欢某个公司的前景，他们的买单将会把公司股价推高。如果他们不看好公司的前景，他们将会卖出手中的份额，使价格承压。上市公司试图让他们公司的股票更具吸引力，以推高公司股价，因为这有助于他们进行股权融资或者发行债券。高管的奖金也经常会和股价联系在一起。
基本面的价值，特别是盈利，是推动股价的长期因素。但著名的经济学家，同时也是精明的股票投资者，约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes），曾经反驳说：“长期来看我们都会死掉。”市场里满是毫无价值的公司，有些公司盈利能力很弱，甚至没有盈利，但其股价在某些时点能对抗引力，冲破屋顶。新兴的引人注目的行业里，公司股票能依靠对未来的盈利预期，而不是真实利润，使股价高高在上。有着盈利的、运行良好的公司，如果市场对它们的前景没有信心的话，它们股票也可能一直盘整或者下跌。
沃伦·巴菲特热衷于说买入股票使你与一个狂躁抑郁的市场先生为伴。每一天，市场先生跑到你身边，给你卖出或者从他那儿买入份额的机会。大部分时间，你应该忽略他，因为他很疯狂，但是偶尔市场先生会变得如此沮丧，以至于他会以非常低廉的价格卖出他的份额——那是你应该买入的时机。另一些时候，他则会变得如此疯狂，以至于提出疯狂的高价要买你手中的份额——那是你应该卖出的时机。
巴菲特的说法以简洁的话语道出了交易智慧，但是很难执行。市场先生的情绪如此有传染性，以至于我们都容易受到它的感染。当市场沮丧的时候，人们会想卖出；在市场疯狂的时候，人们反而想买入。要成为一名成功的交易者，你必须站在大众群体之外。你需要建立客观的准则，来帮助你决定什么价格算高而什么价格算低。巴菲特在基本面的分析基础上，运用超凡的直觉做出投资决策。交易者们也可以运用本书里描述的技术分析工具来决策。
你要交易什么股票？美国市场上有着超过20000只股票，国际市场上还有更多选择。初学者往往同时追踪过多数量的股票。由于害怕错过机会，他们甚至会购买盘面分析软件。交易者如果没有交易好一只股票的清晰想法，那他同时去追踪许多股票，也不会有任何帮助。关注于少量几只股票，并且每日跟踪这些股票的走势，效果会好得多。
我们将在第10章“实践细节”中回到股票选择的问题。简而言之，限制你的自选股票池规模是个好主意。股票池可以很大也可以很小，这依赖于你的技巧和可支配的时间。我的一个希腊朋友称他观察名单里有200只股票，称作他的“后宫”。其中每一只他都曾持有过。在周末，他会对它们进行复盘，并选出不到十只股票，在新的一周带着它们去驰骋。
我有两个用以捕捉交易思路的“池子”。第一，在周末我会用我的“背离扫描器”跑一下标准普尔500成分股的交易数据，并聚焦到通过扫描器标记出来的股票上，然后我会选择少量几只在新的一周考虑用于交易。第二，在周末我还会回顾一下本周的“Spike”的精选。在几十个顶级交易者提交的个人精选股中，应该会有几个我想交易的股票。我在交易日仔细跟踪的股票数量总是个位数，但这只是我的方式。我有的朋友在任何时候都跟踪几十只股票。所以，只有你自己能找到适合自己的跟踪数量，这个规模不要超过你能专注的最大数量。
※43.交易所交易基金（ETF）
交易所交易基金（exchange-traded fund，ETF）是一种像股票一样交易的投资工具。有对应股票、大宗商品或者债券等不同类型的ETF，通常它们的交易价格接近其净资产水平。这些ETF设计出来是为了方便地跟踪相应指数、行业、国家、大宗商品、债券、期货或外汇市场。有一种杠杆ETF，它的波动幅度比基准指数大2~3倍。还有反向ETF，以及反向杠杆ETF，它们的变动方向与其基准指数的方向刚好相反：当指数下降，反向ETF则上升，反之则下降。ETF发展很快，其数量在最近几年里达到了上千只。
有这么多的品种可供选择，还有不喜欢ETF的理由吗？当然有，还很多。
ETF行业一直对一个事实秘而不宣，就是实际存在两个ETF市场。一级市场仅仅对经授权的参与者开放——大型股票交易经纪商，他们和ETF发行者之间有进行大批量买卖的协议——常常以万份来计算。这些经纪商以批发的形式买入，然后以零售方式卖给你。你作为个人投资者只能坐在公共汽车的后排——也就是二级市场。
有个活跃的交易者朋友看过这章后，补充道：“我相信那些授权参与者也有权借入ETF份额进行大规模卖空。我的经纪商总是告诉我没有库存的ETF了，即使是那些很常见的ETF，我难以想象他们没有这些ETF的库存。当我问他们原因的时候，他们却守口如瓶。我好奇授权交易者的卖空交易应该如何解释。我想他们最终做的是否是配对交易（同时持有相匹配的两类资产，一个做看涨的买入交易，另一个做看跌的卖出交易，之间可以相互抵消系统性风险，获得配对资产的价差变动收益）。如果是这样，则隐瞒了增加了的抛压。”
ETF的管理费用影响了投资者的收益。根据摩根士丹利的研究，在2009年，ETF整体没有跟上它们的目标指数，落后比例平均在1.25%，比2008的落后比例高了两倍。这些与目标指数之间的差异是你为要交易ETF，而不是单只股票所要承担的代价。ETF所追踪的目标指数越特殊，你所要付出的代价就越大。
一些ETF价格下跌得如此之快，它们的发现者不得不反复进行份额的折算，使价格重新回到两位数。但随着时间的推移，这些ETF终将重新跌到个位数，它们的发行者会再次进行下折，以使他们的ETF能吸引到新的上当者。
我有一个朋友在去年损失了100万美元以上：他预期市场将会下跌，因此买入了波动性指数的ETF（当市场下跌时，市场波动性会上升）。确实，市场下跌了10%，波动性也飙升了——但是他的ETF却没有上涨，反而下跌了（见图43-1）。
图43-1 市场波动性指数（$VIX）周线图，波动率ETF（VXX）周线图
资料来源：Stockcharts.com。
追踪波动性：现实与幻想
你能想象这两个时间跨度相同的图表，所追踪的竟然是同一个东西吗？
波动性在市场运动中是十分重要的因素。就像价格总是在上升趋势和下降趋势中转换，它们也总是在低波动性和高波动性之间转换。所以很多分析师和交易者都关注市场波动性指数（$VIX）。左边的图表显示，$VIX一般在10~25震荡，（它曾在2008年熊市时短暂地涨到80以上）。交易者之间流传着这样一句话：“VIX走高，放心买入；VIX走低，小心慢行。”
因为$VIX的波动性显示出相当的规律性，一些交易者试图使用几种ETF对其进行交易，比如上方右图所示的VXX。在相同的时间里，VXX稳定地下降，失去了90%的价值。那怎样追踪波动性呢？
许多ETF以一种简陋的方式“追踪”它们的目标指数。在尝试过交易一些大宗商品的ETF后，我很长一段时间没有再碰过它们。当时，我经历了好几天的目标商品价格的连续上涨，但我的ETF竟然在下跌。同样，在我几次交易国家指数ETF，当国家指数连创新高时，我买的ETF却仍然在突破点之下徘徊，从此我再也没有交易过国家指数ETF了（见图43-2）。
图43-2 天然气现货月线图，美国天然气基金（UNG）月线图
资料来源：Stockcharts.com。
天然气市场：现实与幻想
图43-2中左图显示的是天然气现货市场的价格走势：它在2008年涨到了13.5美元之上后，接着开启了熊市，最终以双底结束熊市。到2012年的时候，在2美元附近，有一个向下的假突破，此时是一个买入的机会。期货的图表（没有在此展示）看起来和现货市场的图表很相似——但是看一眼右边的UNG（美国天然气指数ETF）。自从它进入漫长的下跌过程，从500美元之上，跌至20美元之下，我失去了一大批朋友和客户，他们埋怨在抄底过程中亏了钱。
带杠杆的ETF要比不带杠杆的ETF有更多期货的特征。它们每个月都有更多的展期交割损失。个体投资者的劣势在杠杆ETF中其实是被放大了。杠杆ETF在某个时期或许能追上目标资产的指数，但随着时间的推移，累计的偏差是十分巨大的。唯一或多或少适合交易者的是，那些常见的ETF，比如标普500ETF（SPY）和纳指100ETF（QQQ）。总的来说，ETF对许多缺乏经验的个人客户有吸引力，但是普遍的估值折价和对目标资产的追踪误差，使它们的受欢迎程度在降低。记住一个重要的原则：世界上没有免费的午餐。具体到ETF则是，买者需要谨慎。
※44.期权
期权是一种衍生交易工具——一种关于某种证券，比如股票、指数或期货等的价格会在特定时间内达到特定价格的对赌。认购期权给了持有者在未来特定时间以特定价格买入特定数量证券的权力，但是否行权并非强制的。认购期权是对价格上涨的对赌。认沽期权给了持有者在未来特定时点以特定价格卖出特定数量证券的权力，但是否行权并非强制的。认沽期权买方认为未来价格会下跌。在每种期权交易中都会有两个群体：买方和卖方。买方买进期权，而卖方创造期权将它们卖给买方。
需要记住很重要的一点是，期权的买方作为一个群体，长期来说是亏钱的，除了偶尔会出现几笔幸运的交易。在交易的另一边，期权的创造者整体能获得稳定的收益，尽管偶尔有损失。
期权卖出者凭空创造出期权以满足买方的需求。我有位学生是美国证券交易所大厅的做市商，他告诉我说：“期权是一种关于‘希望’的生意。你可以买入希望也可以卖出希望。我是专业人士——所以我卖出希望。早上我来到交易大厅，找出市场所希望的是什么。然后对这些希望定价，再卖给他们。”
每个期权都有行权价格。如果标的股票在行权日没有达到这个行权价格之上，期权到期时就毫无价值了，同时期权卖出者则保留了他们的战利品，另一个名字叫权利金。
·当标的资产的价格等于行权价格时，为平值期权。
·当标的资产的价格在行权价格之下时，认购期权为虚值；当标的资产的价格在行权价格之上时，认沽期权为虚值。虚值越大，期权越便宜。
·当标的资产的价格在行权价格之上时，认购期权为实值期权；当标的资产的价格在行权价格之下时，认沽期权为实值期权。
期权在其存续期里时，因为标的资产的价格会波动，有可能会在实值期权、平值期权或虚值期权之间变动。期权的价格有两部分组成——内涵价值和时间价值。
·当期权是实值期权时，其内涵价值大于零。如果某个认购期权的行权价格是80美元，而标的资产价格是83美元，期权的内涵价值则是3美元。如果标的资产的价格等于或低于80美元，则内涵价值为0。
·期权价格的另一个要素是时间价值。如果某股票的交易价格是74美元，人们愿意为行权价为80美元的认购期权支付2美元，则这2美元全是时间价值。如果股票价格上涨到了83美元，期权的价格上涨到4美元，则其中3美元是内涵价值（即83-80=3），剩余1美元是时间价值（体现的是买入者期望在期权的剩余期限里，股票价格会进一步上涨）。
期权价格受以下几种因素影响：
·虚值期权离行权价格越远，期权价格越便宜——标的资产的价格必须走很远才能使期权在到期之前变得有价值。
·离到期日越近，期权越便宜——实现希望所剩余的时间很少了。期权价值丢失的速度叫“时间衰减”。它不是以直线速度下降，而是会随着临近到期日而加速衰减。
·标的资产的波动性越小，期权价格越便宜。因为它出现大波动的机会比较少。
·当前利率水平、标的资产的股息率等次要因素也会影响期权价格。
影响期权价格的各种因素可能是相互冲突的，有些会部分相互抵消。比如说，当市场急速下跌时，削弱了认购期权的价值，但由于波动性的上升也会部分提升期权价值，因此认购期权的亏损并没有想象的多。有很多数学模型，如布莱克-斯科尔斯期权定价模型（Black-Scholes期权定价模型），在关于期权的文献中都有描述。它们能用来计算期权的公允价值。
购买期权
交易期权最简单、最直接的方式就是买入它们。这也正是初学者所常做的。除非他们很快学会，然后有所改变，否则他们的账户就完了。
股票经纪商宣传的标准格式是：“期权提供资金杠杆——只用少量资金就能持有一个很大的头寸。而期权的全部风险仅限于你购买它们所支付的那部分钱。当你的判断是正确的时候，期权使你加速赚钱；但如果市场是朝另一个方向发展，你会空手出局。”他们没有说明的是，要想通过购买期权获利，必须做对三件事：你必须选对股票，预测正确其波动范围，还要预测它能在一定期限内达到目标价格。如果你在这三方面的任何一个上出错，你就会输钱。
你尝试玩过游乐园里的投球穿过三个环的游戏吗？这三重的复杂性使得购买期权成为一场易输难胜的游戏。
股票、指数或者期货都只能有三种变化：上涨、下跌或者持平。当你买入认购期权，那么只有在市场上涨时你才会盈利；如果市场下跌或持平，你会输钱。有时候市场上涨了，如果价格没能在期限内达到指定价格，你也会输钱。当你买认沽期权时，只有在市场跌得足够快的时候你才会获利。期权买家只有在市场按照他所预见的方向，达到其所需要的变化速度时，才能获利；当市场虽然沿着他所预计的方向前行但速度太慢，或者保持不变，甚至朝相反的方向运动时，都会亏损。
期权买家只有1/3的概率能获利，但对于期权立权卖出者而言，获利的概率是2/3。难怪行家都来立权。行家立权卖出的认购期权，当股票下跌或持平，甚至只是涨得太慢，这个期权到期都会变得毫无价值。立权者就可以保留收到的权利金。他把希望卖给可怜的买家，当这些希望变得一文不值的时候，他们则可以把钱留下。
期权吸引了一大群买不起股票的小交易者。想要获取暴利，他们买入认购期权，把这当作股票的替代品。但其实是行不通的，因为期权和股票的运作方式并不相同。容易上当的初学者买入毫无价值的希望，而行家们非常乐于将希望卖给他们。
期权买家的绝大多数是初学者、赌徒以及没有足够资本的小交易者。想想那些急于暴富而亏钱的倒霉蛋吧。那谁能赚到这些钱呢？一部分变成经纪商的佣金，但绝大部分流入了期权立权者的口袋。拥有充足资本的行家期权立权而不是购买期权。订立期权是资本密集型的业务：你至少需要几十万美元，最成功的立权者运作着数百万美元的资金。订立期权是为博学、有纪律性和拥有雄厚资本的交易者设立的严肃游戏。如果你的账户资金对于立权还太少了，那么等账户变大一些之后再说吧。
市场就像是水泵，把钱从大多数信息贫乏的人的口袋里抽出来，转移到懂行的有钱人手里。聪明的交易者在任何市场中都在寻找这样一种情况：大多数人按一种套路出牌，而另一小部分富有的人以完全相反的方式行事。期权，就是这项法则的绝好例子。
期权立权
有两种期权立权的方式。备兑开仓交易者买入一只股票（备兑用证券），然后卖出相应认购期权。裸卖出开仓交易者卖出认购或认沽期权，但他们并不拥有相关股票。
备兑开仓交易者拥有担保证券。例如，某基金可能持有很大头寸的IBM股票，同时卖出相对应得认购期权。如果IBM股票在这些期权的有效期内没有涨到行权价之上，这些期权到期后就毫无价值了。此时，这个备兑开仓的基金可以将收取的权利金确认为收入，然后开立新的认购期权。如果IBM股票真的涨到了行权价之上，并且“被行权”了，立权者就会将持有的股票，按成交价格进行交割。接着可以用收到的资金，重新买入股票，同时基于新买入的股票进行备兑开仓。
大型基金倾向于使用计算机化的模型来购买股票和备兑开仓。备兑开仓是数学导向和资本密集的产业。大部分专业玩家的资本规模很大，所以分散到单位资本上的人员和设备等成本很小。资金规模小的交易者在这种昂贵的领域里没什么优势。早期的交易所期权市场的备兑开仓的利润是非常可观的。但是现在，这一领域已变得非常拥挤了，利润也已经变得十分微薄。
裸卖出开仓交易者卖出他并不拥有担保证券的期权。他以账户中的现金作为期权的保证金。裸卖出开仓交易者在开立的一笔交易中可以收到权利金，但如果证券价格走势情况与他期望的相反，风险也是无限的。如果你拥有一只股票，并备兑开仓卖出了相应认购期权。当股票价格上涨到行权价格后被行权了，你是有股票来交割的。但当你裸卖出开仓一个认购期权，如果价格涨到或超过了行权价格，你必须要为之偿付。试想这个期权的标的股票刚好发生了收购大戏，下一交易日直接高开上涨50美元/股，而此时你仍需要股票去交割的情景。
裸卖出开仓这种有限回报和无限风险的组合吓跑了大部分交易者，但和往常一样，在直觉和现实之间总是存在差异。深度虚值且即将到期的期权大概率上到期时会变得分文不值。这也意味着立权者将获利。裸卖出开仓的风险回报比，实际上比看起来的要好，并且还有相关的技巧可以降低不常见的反向波动所造成的影响。
精明的裸卖出开仓交易者倾向于销售深度虚值的认购和认沽期权。这些期权的标的股票或期货几乎不可能在期权的剩余时间内触及它们的行权价格。这些立权者兜售的似乎是希望，其实是一种脱离实际的臆想。优秀的立权者会追踪股票的波动性，来判断股票的波动幅度，然后销售在其波动范围之外才行权的期权。这场游戏在期权到期日前一两周进入白热化。当场内交易员凭空赚钱，被疯狂裸卖出的认购或认沽期权几乎没有触及行权价的可能。
谨慎的立权者并不用等待到期日才清空他们的持仓。如果你卖出一个90美分的认购期权，当它跌到10美分时，将其买回并释放你的仓位是合理的。你已经挣到了可观的利润，为什么还要将自己暴露于后续的风险中呢？更加经济的做法是付上另一笔佣金，兑现你的收益，再等待下一次立权的机会。
成为裸卖出开仓交易者，你需要经历钢铁一般的磨炼。期权的大小和数量必须严格遵守你的资金管理规则。如果你裸卖出开仓一个认购期权，后来该股票上涨到行权价格以上，此时你面临很大的风险。你必须事先决定好在什么情况下抽身止损，承担相应较小的损失。裸卖出开仓交易者在股市转向不利于自己时，绝不能选择静坐着等待希望出现。
立权者的选择
时间是期权买入者的敌人。每个期权的买家都经历过这种令人伤心的过程：买入一个期权后股票上涨了，但是他们的期权价值却逐渐消减为零，最后以亏损结束。当标的证券达到行权价格花的时间比预期要长时，买方也会亏损。大多数期权在到期日后会变得一文不值。
但是如果我们倒转这个过程，订立并卖出期权而不是买入期权呢？当你第一次订立期权，并且正确操作，你将会体验到时间为你赚钱的美妙感觉。你所订立的期权每天都会减少一部分时间价值，使你收到的权利金变得更加安全。即使市场停止不动，你也一样赚钱，因为时间价值在持续蒸发，使得你保留这部分权利金的可能性更大了。
如果好好活着是对敌人最好的报复，那么时间是最好的武器。让时间为你工作，是种愉快的体验。
既然每个期权都代表一个希望，那最好是销售那些不可能实现的希望。订立认购或认沽期权前，采取以下三个步骤。
（1）分析订立期权所对应的标的证券。
使用三重滤网交易系统来分析股票、期货或指数，判断其是呈现趋势还是非趋势变化。使用周线图和日线图的趋势跟随指标和震荡指标来识别趋势，侦测逆转，并设置目标价格。避免在股票要公布业绩时立权——在这些可能出现大幅波动的期间内，不要持有期权卖出头寸。
（2）选择所立期权的种类。
如果你分析认为当前是熊市，那么考虑卖出认购期权；如果你分析认为当前是牛市，那么考虑卖出认沽期权。当趋势是上涨的，那么卖出市场会反转下跌的希望；当趋势是下跌的，那么卖出市场会反转上涨的希望。当市场趋势很平，权利金也很低时，不要卖出期权——否则市场从区间震荡中突破出来时可能导致亏损。
（3）估计在足够的安全系数下，一只股票需要涨多少才能改变趋势。然后在这个幅度以外设立行权价，并卖出相应期权。
要这样订立期权：使得期权的成交价格在期权到期日之前不会被触及。德尔塔指标（Delta）是一种能显示期权仓位安全性的客观工具。我们将在下面对其进行讨论。
时间损耗（time decay） 期权的价值每天都在减少，但是它们的衰减速度并不是匀速的。期权的价值随着到期日的临近，而加速下降。就像大卵石滚下山一样，时间损耗到悬崖的时候会直线下降。
时间损耗对于期权买家是不利的，但是对于立权者却是有益的。你在卖出当天收到权利金。股票价格低于你所立期权的行权价格越多，你的权利金越安全。时间损耗是立权者的朋友，却是期权买家的敌人。
记住一点，对于立权者而言，最佳位置就是在期权到期日之前2~3个月的时间。这是期权的时间损耗开始加速的时候。它在期权到期前的最后几个星期里加速。当你在靠近到期日期的时候订立期权，你会从更快的时间损耗中获益。你能从更长期的期权立权中获得更多的收益，但是不要太贪婪。立权者的目标不是要在一笔交易上获得暴利，而是要打造出稳定的收益。
Delta能显示期权到期日时，标的证券触及行权价的概率。Delta是为数众多的期权工具中的一种。它们都被称为期权指标，每个都用一个希腊字母命名。你可以在众多金融网站上找到任意股票、指数或ETF的Delta值，特别是那些提供期权服务的经纪商网站。
谨慎的立权者应当瞄准买进或卖出那些Delta值不高于0.1的期权。它表示在到期日期前期权只有10%的可能性会触及行权价格。记住，作为立权者你不会希望标的证券触及行权价格：你要卖的是不会实现的希望。如果你觉得10%的可能性太高了，别忘了Delta值是没有加入任何市场分析的。如果你还加入很好的技术分析，那么你的风险会比Delta值显示的要更低。
要想尝试裸卖出权利金更多、虚值更小的期权，以获取更丰厚的利润，这种想法是很危险的。很高的Delta值意味着轻微的反趋势波动都可能导致你的仓位亏损。如果你要立权，把它当作卖出意外险保单。为了确保稳定的收益，并且能在晚上睡个好觉，你应该把汽车保险卖给只开车去超市的女士，而不是机动车狂人。
限制风险
一位大型期权交易者和我分享了他的“买卖差价切片”技术。他提交很低的买价或很高的卖价，然后每次降低1美分直到有人来成交。举个例子来说，他最近看到一个想卖空的期权。买价是1.18美元，卖价是1.3美元，但他可不愿意在1.18美元的价位卖出，牺牲巨大的价差。因此，他在1.29美元挂出一大笔卖出期权的订单，比当时买价要便宜1美分。没有得到回应。几分钟之后，他把价格降低到1.28美元——突然有买家出现了，吃掉了他的订单。随后买卖差价又重新回到了1.18美元/1.3美元。这个客户发现有大量的交易者在场边观看，不露出他们的双手，但其实很愿意在价差之内进行交易。
期权卖方可能在以下三种情况下导致亏损：一是过度交易。持有的头寸对于账户而言过大。承担太大的风险会使得他们情绪紧张，一旦市场出现波动，则难以坚定持有仓位。二是不能及时止损。当期权走势对他们不利时，他们往往不能迅速撤退，最终导致亏损。三是不留余地。期权卖方不留有储备资金以抵御大的反向波动，迟早会一败涂地。交易持续时间越长，期间发生灾难性事件的风险越高。
卖家粗心大意地进行裸卖空或许能赚钱，但飘飘然的自以为是很可能蒙蔽他。你必须保护好你所有的交易，包括裸卖出期权，建议如下：
·设定止盈区间——在此区域考虑买回你卖出的期权
你卖出的期权是一种逐渐消耗的资产。当标的证券的价格偏离行权价格越来越远，但离到期日还有一段时间，你卖出的期权价格可能已经离其最低价位很近了，价值只能很小一点点地随时间消耗。那些持有期权的失败者仍有一丝机会，市场可能如他所愿地反弹。他像持有彩票那样继续拿着那些期权——的确有时候他们的彩票能中奖。
作为立权者，为什么要继续持有已经实现了绝大部分潜在利润的头寸呢？你还能获得的已经很少，而且剩余利润暴露在风险之中。在你卖出的期权已经跌幅过半后，可以考虑将它买回来兑现盈利。当期权跌幅已经超过80%的时候，你应该退出这项交易。
·对卖出的期权设定好心理止损价位（metal stops）
对卖出期权最好使用心理止损价位（注：在心里预设好止损点，触发止损价位后，自己手动执行止损。——译者注），因为常有专业交易者在不活跃的期权合约上钓取止损单。使用心理止损价位要求执行铁的纪律——这也是为什么期权交易不是初学者的游戏的另一个理由。
在标的证券和期权两者价格都设定心理止损价位。例如，你可能裸卖空行权价格为80的认购期权，标的股票当时的市场价格为70，那么在标的股票75的价位设置心理止损价位，在期权变成实值期权之前退出你的裸卖空仓位。同时，对期权的价格也设置止损价位：如果期权价格上涨翻倍了，便买回进行止损。比如你以1.5美元卖出的期权，当它价格涨到3美元的时候，便买回来。这样虽然痛苦，但远没到人们担心卖出期权产生的“无限亏损”的水平。
·开设一个保险账户
可能你卖出认沽期权，第二天市场就崩盘了，或者你卖出认购期权，突然标的股票公司发生收购。你希望这些永远不要发生，但只要交易时间足够长，一切事情迟早都会发生，这就是你需要一个保险账户的原因。没人会为你提供这份保险，因此你需要自保险。
开设一个货币市场账户，每当你了结一笔盈利的裸开仓期权时，把利润的10%放入这个账户。不要用这些钱去交易——让你的保险账户随着利润增长，让它来弥补灾难性的亏损，或者当你停止期权交易时再取出。最近对一位专业期权卖方的咨询中，我推荐他当利润规模超过一定阈值时，取利润的10%放入那家他做了房屋抵押贷款的银行里，用这些预付款来作为保险基金。
买入期权可否变得明智
在预期会有剧烈下跌的情况下，专业人士偶尔也会买入认沽期权。当长期上升趋势开始转向时，和远洋客轮更改航线时一样，在趋势顶点附近可能会出现巨大的波动。当波动率飞涨时，即使是经验老到的交易者也难以控制好仓位，做好有效的止损。这时候买入认沽期权可以帮助你规避这个问题。
价格下跌的速度通常是上涨速度的2倍。贪婪是快乐而长期的，是价格上涨趋势中的主导情绪。恐惧，是更尖锐而剧烈的，是下跌趋势中的主导情绪。相比认购期权，专业人士更愿意买入认沽期权，这样暴露在时间衰减中的周期比较短。在上升趋势中，交易股票或者期货会更合适。
交易者预期价格要下跌，那他需要决定买入何种认沽期权。最佳选择是跟一般直觉反着来，要和大多数人不一样。
·先预估股票会跌到何种程度。只有会发生暴跌，认沽期权才值得购买。
·避免购买离到期日还有超过两个月时间的认沽期权。只有当你预计会出现自由落体式的暴跌时，购买认沽期权才是有意义的。如果你预计是一个长期的下跌趋势，那么最好直接做空相应证券。
·寻找那些毫无行权希望的低价认沽期权。看一下期权报价栏：认沽期权行权价越低，价格越便宜。起初，行权价每下降一格，认沽期权价格会比上一格便宜25%甚至35%。到最下面的价位时，每个价位之间只有很少一点价差，表明所有行权的希望都已从认沽期权中挤出，剩下的像一张便宜的彩票。这正是你所要的。
买非常便宜的、深度虚值的认沽期权是违反直觉的。它的行权价和现货价相隔如此之远，而到期日如此之近，看上去极可能是到期后变得分文不值。你无法设置止损价，如果判断并不正确，那买入这些期权的成本将颗粒无收。为什么不买虚值程度不大的认沽期权呢？
只有当你想在一次重大逆转中获取非同寻常的收益时，才是购买认沽期权的唯一时机。在常规下跌中，最好还是卖空股票。因为你期待10倍或更高的收益，所以才买入便宜的深度虚值认沽期权。它的回报如此之高，因而能容忍你多次失败，只要最终会成功一次就
行。抓住一次重大的逆转就可以填补多次失败产生的损失，最终你还是能有可观的利润。
为什么没有多少人用这种策略呢？首先，它需要足够的耐心，因为机会不常有。其次，这样的娱乐价值非常低，即使最终能赚钱，许多人也不能忍受连续错三次、四次甚至五次。所以很少有交易者去这么做。
我写这章是为了让你们集中于期权的关键想法上。如果对期权感兴趣，可以学习劳伦斯·麦克米兰（Lawrence MacMillan）的《期权投资策略》（Options as a Strategic Investment）（注：该书第5版中文版机械工业出版社已出版。）一书。
※45.价差合约（CFD）
价差合约是对未来货币、指数或者股票价值的赌注。如果你买了一份价差合约，对应标的的价格上升了，你能从卖给你合约的公司那儿得到相应差价；但如果价格下跌，你则要支付相应差价。价差合约是一种能让投机者赌价格上涨或下跌的衍生品。价差赌注（spread betting）与价差合约类似，这种形式在英国和爱尔兰是合法的，但在美国不合法。
我写这本书时，价差合约在澳大利亚、加拿大、法国、德国、中国香港、爱尔兰、意大利、日本、荷兰、新西兰、挪威、波兰、葡萄牙、新加坡、南非、西班牙、瑞典、瑞士和英国都可以进行交易。在美国，因为证券交易委员会（Securities and Exchange Commission）的限制，价差合约是被禁止的。
价差合约是20世纪90年代初期，由布莱恩·季伦（Brian Keelan）和乔恩·伍德（Jon Wood），两位在伦敦的瑞银华宝（UBS Warburg）员工发明的。机构交易者用它们来对冲股票风险和避税。在20世纪90年代末期，几家公司开始向普通交易者推广零售的价差合约，兜售杠杆和免税（在英国可以免税）的优势。有供应商将品种从伦敦市场的股票扩展到全球股票、商品、债券和外汇。指数价差合约，基于诸如道琼斯指数、标准普尔500指数、富时100指数、德国法兰克福指数等全球几大主要指数，很快成为这类交易工具中最受欢迎的品种。
价差合约是个人交易者和供应商之间的合约，不同供应商所提供的交易条款不同。每个价差合约基于一定的标的品种，由供应商创建并与交易者达成交易。你必须准备好支付相应的差价、佣金和隔夜融资成本。合约期限通常都不长，但仓位一夜之间就可以建立好。融资费用和盈亏每天都要财务结算。价差合约以保证金的方式进行交易。
在较大的价差合约之外，还有很多迷你合约，这样小型交易者更容易参与。没有到期日意味着没有时间衰减的损失。多头支付融资成本，而空头获得相应的成本收入。
价差合约有几个缺陷。相对于合约的交易规模，价差合约的佣金通常比例非常高。买卖价差由合约供应商所控制，同时他们也控制着合约价格，这可能偏离标的证券的价格。换句话说，零售交易者所交易的对手是专业团队——专业团队在游戏过程中有移动门柱的能力。
一位新西兰的客户写信给我说：“对于价差合约和价差赌注，必须明白的是买入价差合约，你不仅要打败市场，同时还要打败赌场，价差合约的提供者对产品有定价权，因为这是他们的工具。虽然有时它们模拟着真实市场的走势，但并不意味着它与真实市场的交易是一样的。”
价差合约着重定位于新手和没有经验的交易者，宣扬潜在的收益，而掩饰存在的风险。澳大利亚金融监管机构（澳大利亚证券投资委员会，ASIC）认为，价差合约交易的风险比赌马或赌场赌博的风险更大。价差合约在美国是被禁止的，管理者还没忘记在20世纪之初的时候野鸡证券交易所一度泛滥的情景。
证券交易委员会（SEC）在这个问题上的姿态让我想起了另一个联邦机构，食品和药品监督局（Food and Drug Administration），它一直在美国禁止销售沙利度胺——怀孕女性使用的镇静药物。结果，在它的全部副作用被公众知道之后，美国公民幸免于由该药物在欧洲引起的畸形儿流行病的灾难。
※46.期货
期货是以确定时间和确定价格，交割确定数量特定商品的合约。期货合约多头和空头的权利和义务正好相反。在期权中，买方有交割的权利，但是没有交割的义务。如果你买入了认购合约或是认沽合约，你可以随时放弃离开，但是在期货中，就没有这样的奢侈了。如果市场朝不利于你的方向改变，你只能认赔出局或追加保证金。期货比期权更为严格，但期货对市场波动的反应更平滑，所以期货交易起来更为简单。期货的另一个优势是总共只有几十个品种，更容易追踪。期货不像股票一样相互间的相关性那么高。股票走势整体会一起波动，但是期货的走势却不相关，可以提供给人们更多的交易选择。
商品是经济大厦中不可或缺的基石。小麦是一种大宗商品，但是面包不是，因为面包里包含很多成分。老前辈们过去经常开玩笑说，商品就是把它们砸在脚上时会痛的东西——比如金子、糖、小麦、一桶原油。最近几十年里，很多金融工具开始像大宗商品一样被交易——比如股票指数、债券和外汇。期货包括金融期货和传统的商品期货。
买入股票的人会成为公司股东中的一员，但是当你买一份期货合约的时候，你没有拥有任何东西。你只是买入了一份有约束力的合约，在未来的时点要买入某种商品，它可能是一车小麦，也可能是一捆国债。而卖给你期货的人则承诺了交割的义务。你用来买股票的钱会转移到卖出股票的人手中，但是在期货市场中，你存放的保证金还在清算中心，作为担保品，确保期货到期时你会按时交割。那就是为什么过去叫它“诚实金”。在股票市场中，你会为借钱而付出利息，但是在期货市场中，你还能获取保证金的利息。
每份期货合约都有明确的规格和交割日期。大部分交易者会在交割日前平仓，以现金兑现盈亏。但是到期日仍然存在，这强制人们在到期前处理合约，让人面对现实。在股票市场中，人们可以持有一只亏损的股票很多年，告诉自己那只是纸面上的亏损。但是在期货市场中，有交割日总是提醒着做着白日梦试图拖延亏损的人。
大多数期货品种都有每日涨跌停限制，超过一定的价格就不再允许交易了。这些限制意在防止价格的非理性剧烈震荡，给人们时间来重新思考一下他们的头寸。连续几日涨跌停对被套住而不能离场的交易者来说压力巨大，他的账户将要血本无归。期货市场的全球化为你提供了一些紧急通道，使你能在其他地方平仓退出。就像乘飞机，登机之前，细心的交易者会先认清紧急出口在哪儿，而不是到需要的时候再去找。
在股票市场中，大多数人都只做多，只有很少人做空。在期货市场中，与期权市场一样，多头的规模和空头的规模总是相等的，因为如果有人买入一份开仓期货合约，必须有另外一个人对应地卖出开仓，也就是做空。如果你想交易期货，要对做空操作很顺手。
新手在期货市场的生存率很低——据说十分之九的新手在最初几个月就会被洗出局。要理解，危险的并不是期货本身，而是新手的风险管理能力欠缺。期货给成熟的交易者提供了非常好的交易机会，但是对业余交易者来说是很危险的。在你到期货市场中冒险之前，必须培养自己卓越的资金管理能力（将在第49~51节中详细讲述）。
期货和现金交易
为了比较期货交易和现金交易，我们做如下假设：当前是二月，黄金价格是1500美元每盎司，你分析认为它可能在几周内涨到1575美元。如果你有15万美元，你可以从经纪商那儿买入100盎司黄金并放入保险箱内保管。如果你的分析是正确的，几周后你持有的黄金就价值15.75万美元。此时，你可以卖掉它，扣除佣金前你赚到7500美元的利润，或者是5%的收益率——这很不错了。现在我们看一下如果在一样的情况下，买入的是期货结果会是什么样。
现在是二月，四月是下一个黄金合约的交割月。每份期货合约为100盎司黄金，目前价值为15万美元，但交易这份合约的保证金只用7500美元。换句话说，你用7500美元的保证金就可以持有价值15万美元的黄金头寸。如果你的分析是正确的，黄金价格上涨了75美元每盎司，你得到的盈利与用购买100盎司实物黄金得来的盈利差不多一样。但是现在你的投资收益率是100%，而不是5%，因为你使用的保证金仅有7500美元。
很多人在看到这组数字后，会有贪婪的冲动，而去成倍地买入合约。账户中有15万美元的交易者可以买到20份合约，如果在每份合约上他都可以赚一倍的钱，那么买入20份合约同样可以赚一倍的钱。如果这样重复两三次，他很快会变成百万富翁。
太棒了——但是这里面有一个陷阱。
市场很少以一条直线的方式运行。你的分析可能很正确，黄金在几周内从1500美元每盎司涨到1575美元每盎司，但是在这个过程中间曾下探到1450美元是完全可能的。如果你是买的实物黄金，50美元每盎司的下跌会造成总计5000美元的账面损失——不太愉快但还不是悲剧。但是对买了很多份期货合约的交易者来说，每份合约的保证金是7500美元，50美元的下跌保证金就亏光了，意味着出局了。经纪商会让他追加保证金，如果没有任何储备资金，经纪商会替他强行平仓。
没有经验的交易者总是一次买入太多的合约，市场小的波动就会立刻使他们出局。他们的分析可能是正确的——黄金可能上涨到了目标价位——但是新手因为买入太多合约，没有回旋的余地，所以注定失败。并不是期货打败了交易者，是拙劣的资金管理能力击败了期货交易者。
对于有很强资金管理能力的交易者，期货是非常有吸引力的。高收益率需要铁一般的纪律。新手炒变化更慢的股票会更好一些。一旦成为成熟的交易者，你观察期货会更加清晰。另外，读一些介绍性的书，比如乔治·安杰尔（George Angell）的《期货市场取胜之道》（Winning in the Futures Market）就是一本很好的书，其他的还有特维莱斯（Teweles）和琼斯（Jones）的《期货交易实用指南》（The Futures Game）。
套期保值
期货市场有一种重要的经济功能：商业生产者和消费者可以利用它对冲商品的价格风险，给予他们一种竞争优势。同时，期货还为投资者提供了品种比任何赌场都更丰富的赌博圣地。
套期保值是持有与其商品现货头寸相反方向的期货头寸。例如，大糖果厂商就能预测未来几个月需要多少糖。在糖的价格合适时，他可以在纽约或伦敦的期货市场买入相应数量的糖期货。在未来的几个月，他们需要的糖，通过持有糖期货的方式套期保值了，当他们需要进货的时候就卖掉相同数量的期货合约。
如果糖的价格上涨了，糖果厂买入原材料需要支付更高价格，但是他们持有的期货头寸的盈利大致抵消了现货的损失。如果糖的价格下跌了，他们在期货合约上是赔钱的，但买入原材料的成本下降了。而那些没有进行套期保值的竞争对手正在经历着风险。如果价格下降了，他们会买到便宜货，得到一笔意外之财，但是如果价格上升了，他们就亏惨了。进行套期保值的消费者可以集中注意力于他们的核心业务，不用受到未来价格波动的干扰。比如航空公司提前几年就可以知道未来需要多少航空燃油，买入期货合约可以保护他们免受燃油价格波动的影响，而原油价格暴涨暴跌是很常见的。
商品生产者同样可以从套期保值中获利。农业生产者可以在价格足以保证获利的时候，提前出售他们的小麦、咖啡和棉花。他们可以卖空足够的期货合约来覆盖他们预期的产量。从这点上来说，他们没有价格风险。如果价格下跌了，他们会通过期货市场的盈利来弥补现货市场的损失。如果价格上涨了，他们在期货市场的头寸会有所损失，但是在更高的价格上卖出真实的商品又把损失弥补回来了。
套期保值消除了未来要买入或卖出商品的价格风险。可以让商人把精力放在他们的核心生意上，提供稳定的销售价格，获得长期的竞争优势。
套期保值者放弃了发横财的机会，但是也避免了价格波动的影响。商业领域中存活着的企业更看重稳定。这就是为什么全球商品市场中埃克森、可口可乐和纳贝斯克（Nabisco）等都是商品期货市场的重要参与者。套期保值者都是顶尖的业内人士，好的套期保值部门不只是买了一份价格保险，同时还是一个利润中心。
套期保值者把价格风险转移给了进入市场的投机者，这些投机者被潜在的利润所吸引。有讽刺意味的是，有内部信息优势的套期保值者竟然对价格没有信心，而大众中的激进的门外汉会投大量的钱到期货中赌价格的变化。
最大的两个投机者群体是农民和工程师。农民是因为生产商品，而工程师则喜欢将科学方法运用到期货博弈中。很多农民最初进入期货市场是作为套期保值者，但是后来开始捕捉市场错误和投机。我总是会被有多少农民去交易股指期货所震惊。如果他们是交易玉米、牛或者大豆这些品种，与城市里的滑头交易者相比，他们对基本面认识的优势是存在的。但是在标普500指数上他们有什么优势呢？
供给、需求和季节性
在期货市场中主要的牛市和熊市都是由供需驱动的。供给推动的市场倾向于更快更剧烈，而需求推动的市场倾向于更温和更慢。为什么呢？想一下任意一种商品，比如说生长在非洲和南美的咖啡。
需求的改变是由人们的习性改变驱动的，通常很慢。咖啡的需求上涨是因为饮用咖啡更加流行了，每间酒吧里都有一台浓缩咖啡机。也可能因为饮用咖啡不流行了而出现需求减少，原因是经济不景气或是追求健康成为时尚。需求推动市场变化的节奏是很温和的。
现在想象一下某个主要的咖啡生产地受到了台风或是寒流的袭击，忽然全世界的咖啡供应量将减少10%，价格飞速上涨，人们的一些消费需求因为价格上涨而削减了。想象下一次新的OPEC会议达成大幅度削减原油供应的政策，某个重要的铜生产国发生大罢工。当一种商品的供应被减少或传言要减少时，它的价格会飙升，紧张的资源将重新分配给那些负担得起的人。
因为干旱、洪水和病虫害等威胁供给，粮食价格往往在春夏播种和生长季节期间大幅上涨。交易者常说，在收获前农民有三次机会可能失去他的作物。一旦收获完成，供给就是已知的，需求则变成了价格的驱动力。需求驱动的市场运行通道更窄，所以盈利目标和风险都更小。随着季节的变化，价格运行通道需要重新绘制，交易策略也必须相应调整。交易新手可能常常会觉得奇怪，为什么他的交易工具不起作用了。聪明的交易者则拿出一套适合于新季节的交易工具，并把旧工具收起来，等明年再用，就像他更换车子的普通轮胎和雪地轮胎一样。
期货交易者必须了解他正在交易的市场的关键供需影响因素。例如，在农产品关键的生长和收获月份，他必须保持对天气的关注。在期货市场中，趋势交易者倾向于寻找供应驱动的市场，然而波段交易者则在需求驱动的市场中也可以做得很好。
大多数大宗商品在不同季节之间波动。在美国，冰冻季节是燃料油期货的牛市。在佛罗里达州的霜冻季节，橙汁期货曾经有过疯狂的上涨，但由于在南半球的巴西柑橘产量的增加，现在它已经变得更加沉静了。季节性交易利用这种波动的优势，但你必须要小心，因为这些周期都很少完全相同。一定要通过技术分析审核你的季节性交易。
地板和天花板
与股票不同，商品交易很少低于一定的价格低点（地板）或高于一定的价格高点（天花板）。地板价取决于商品生产成本。不管是黄金还是糖，当一种商品价格低于该水平，矿工就会停止挖掘，农民就会停止播种。一些第三世界国家政府，渴望获得美元，同时想要避免社会动荡，可能会补贴生产，支付给当地人贬值的本国货币，而到世界市场上去倾销他们的产品。不过，只要有足够多的生产者停止生产并退出，供应将会萎缩，价格将会上涨，新的供应商便会被吸引进来。如果你看一下大部分商品20年的图，你会发现很多年以来，地板价都在相同的价格区域。
天花板取决于替代品的成本。如果一种商品的价格上涨了，消费者便会转向其他替代商品。如果重要的动物饲料（如豆粕）变得太贵了，需求将会转向鱼粉；如果糖变得太贵了，需求就会转向玉米甜味剂。
为什么很少有人在地板价或天花板价的水平上进行交易呢？他们为什么不在靠近地板价的位置买入和在天花板价附近卖出，就像钓取水桶里的鱼一样轻松获利呢？首先，无论是地板价还是天花板价都不是石板一块那么稳定，市场可能短期内违背它。更重要的是，人性与这些交易是相冲突的。大部分投机者都没有勇气在市场上近乎沸腾屡创新高的地方卖出，或者在市场已经崩溃后的位置买入。
升水、反转和价差
所有的期货市场针对不同的交割月份提供了几种不同的合约。例如，你可以买入或卖出交割月份在今年9月或12月、明年3月等的小麦合约。正常来说，近月合约比远月合约价格要便宜，这种关系叫作升水。
远月合约价格更高，体现了“持仓成本”——融资、存储和商品保险等成本。交割月份之间的这种差异称为溢价，套期保值者会密切关注它们。当供给收紧或需求增加时，人们开始买入近月合约，远月合约的溢价萎缩。有时近月合约变得比远月合约更加昂贵，市场反转了！出现了真正的短缺，人们愿意付出额外的钱以更快地拿到想要的商品。这种“反转”是商品市场出现牛市的最强烈标志之一。
当你寻找反转的时候，请记住，有一个市场其升水反转结构是常态的，那就是利率期货。因为那些持有资金头寸的人在持续收息，而不是支付财务和仓储费用。
专业人士不会等待反转出现——他们监测溢价的缩小或扩大。好的投机者能对最新的价格脱口而出，而场内交易商能告诉你最新的溢价。精明的交易者对不同交割月份之间的正常价差了然于心。
套期保值者是市场的主要空头力量，大多数投机者则是永远的多头，但场内交易者喜欢交易差价。差价交易表示在市场中买入某月合约的同时卖出其他月合约，也可以是做多一个品种的同时做空另一个相关品种。
如果另一重要的动物饲料（如玉米）价格上升的速度比小麦要快，在某些时候牧场主将转而使用小麦，以代替玉米。他们将减少购买玉米，同时购买更多的小麦，把它们的价差拉回正常水平。差价交易者赌价格背离的回归，依靠价格恢复正常来获利。在前面那种情况下，差价交易者会做空玉米同时做多小麦，而不是在其中任何一个品种上直接进行方向性交易。
差价交易比方向性交易更安全，并且保证金要求较低。业余者不懂差价，并对这些可靠的、但变化缓慢的交易兴趣不大。我找不到关于价差的书可以推荐，这说明专业人士开拓了这一领域并且把业余人士排除在了门外头。这是市场中为数不多的有利可图的领域之一，在这里专业人士可以获得很高的回报，但是没有人把它写成书传递出来。
交易者持仓报告（COT）
经纪商向商品期货交易委员会（Commodity Futures Trading Commision）报告他们客户的持仓情况，而商品期货交易委员会不公布个体的数据，只向公众发布汇总的数据。他们的交易者持仓报告是期货市场上了解聪明资金在如何运作的重要信息来源。
交易者持仓报告能揭示三类交易者的头寸：套期保值者、大交易商和小交易商。套期保值者将他们的身份向其经纪商报告，这可以给自身带来一些优势，比如较低的保证金。大交易商指的是那些持有合约的数量超过政府设定的标准的交易者。除了上述两种之外的交易者是小交易商。
过去大交易商常常被认为是聪明的钱。但现在市场已经比过去大多了，报告要求的下限提高，而且大交易商更多是商品基金，他们中的大部分并不比作坊式运作的交易商聪明。现在聪明的钱是套期保值者，但是弄清楚他们的持仓并不像看上去的那样容易。
例如，交易者持仓报告可能显示，在某个市场中套期保值者持有市场70%的空头头寸。菜鸟可能会以为熊市来了而彻底离场，但他不了解正常的套期保值者会持有这个市场90%的空头头寸，70%的空头头寸意味着在经历非常疯狂的牛市。专业分析师分析交易者持仓报告时，会将现在的持仓和过去的正常水平进行对比，来寻找套期保值者（或者叫聪明的钱）与小交易商（多数是投机者）在相互死拼对方的时机。如果你在市场上发现聪明的钱完全压在一方，而小的投机者聚集在另一方，那么你可以利用技术分析来找到进入套期保值者那方的通道。
保证金和风险控制
期货的低保证金要求使得它们比股票回报更高，同时风险也更大。在美国，当你购买股票的时候，即便经纪商给你提供保证金贷款，你自有资金也至少要达到股票价值的一半。如果你股票账户上有4万美元，那么你最多可以买市值8万美元的股票，这是极限了。这个保证金限制条款是1929年股市崩盘后开始实行的。当时明显是由于过低的保证金导致过度的投机，最终导致严重的萧条。1929年以前，投机者可以用10%的保证金买股票——这造就了大牛市，但是当股价下跌时的强制平仓也使得市场在熊市中更加低迷。
期货市场上3%~5%的保证金比例是很常见的，这样交易者可以用少量的钱进行巨大的赌博。在瘦肉猪期货或者股指期货市场上，你可以用账户里的4万美元撬动百万美元的标的资产。
举个例子，如果金价是1500美元每盎司，你用7500美元的保证金买下100份合约，那么当价格变动达到75美元时，你就可以获得100%的收益。一个菜鸟看到这些数字惊叫“我早干吗去了”。他认为他找到了一条通向财富的光明道路。但是，这里还存在一个问题。在市场价格上升75美元之前，它可能先下跌50美元。这个不是很起眼的短暂的下跌将会触发追加保证金的要求，导致小的投机者账户爆仓，不管最终他的判断是否是正确的。
低门槛的保证金标准吸引着上瘾者，让他们的财富瞬间化为乌有。只有当你能严格遵循资金管理原则，而不会变得疯狂不理智时，期货交易才是适合的交易。专业投资者先投入少量的初始头寸，当交易朝着有利于他们的方向变动时再渐渐增加仓位。他们会逐步增加合约数量，并在盈亏平衡线之上设置止损位。
当你开始对期货感兴趣的时候，建议首先涉足那些你了解其中一些基本面的品种。比如你是畜牧养殖员、建筑工人或贷款人员，那么相应去做牛、木材或利率期货是较理性的。如果你没有特别的兴趣爱好，那些相对便宜的期货市场是较好的起点。在美国，玉米、糖和平缓时期的铜等品种对初学者来说是比较好的市场。它们流动性好，波动性大而且单价不是很贵。
我们在第9章（风险管理），将再讲到期货市场。你将学到期货合约是否适合交易取决于标的资产的价格、波动性和你账户里的资金规模。
账户较小的期货交易者有时交易迷你合约。例如，一份黄金期货的标准合约代表100盎司黄金，但是迷你合约只代表20盎司。迷你合约的交易时间与标准合约相同，迷你合约基本上跟随标准合约的价格走势。其佣金也与标准合约类似，所以相对来说从每次交易中提取佣金的比例更高。由于它们的成交量比较小，它们的滑动价差通常会更大。有一个例外是股指期货，迷你合约比标准合约成交量更大。
※47.外汇
就成交量而言，外汇市场是世界上资产规模最大的市场，每天的成交量超过4万亿美元。外汇交易从格林尼治时间星期天的20：15到星期五的22：00，只有周末不交易。外汇市场上除了进出口商的套期保值需求外，大部分交易都是投机的。
美国是世界上唯一一个多数国民都不关心外汇的国家。当美国人踏出国门的第一步，他意识到每个人——从高管到出租车司机都会关心汇率。当美国以外的人得到一些投资资本的时候，通常他们的第一个想法是交易外汇。
外汇市场没有中心的交易场所。机构在银行间市场利用诸如彭博、路透社这样的线上平台交易。除非你可以一次交易1000万美元的即期外汇，否则你都是零售交易者，需要通过经纪商交易。
大多数初学者在外汇超市开户，在那儿他们立刻陷入一个致命的弱点——你的经纪商是你的敌人。当你交易股票、期货、期权的时候，你的经纪商是你的代理人。他们执行你的交易指令，并收取一定的费用。而在外汇交易场所（价差合约也是同样情况），你的经纪商是你交易的对手。你赢他们就输，你输他们就赢。因为交易平台手中拥有更多的牌，他们有更多的方式来获得他们想要的结果。
大多数的交易平台对客户的指令“投机倒把”——接受它们，但并不执行交易。他们对未进行的交易收取差价、佣金和利息等费用。我从一位在欧洲外汇交易所爱闲谈的高级交易者那里得到他们交易规则清晰的解释。这个交易平台目前已经扩展到全世界，在美国也有分支机构，我在纽约看到了他们的宣传广告。
这个外汇交易平台接受客户的各种外汇交易申报，不管是长期的还是短期的，但是经常变换买卖价差按照有利于自己的方式成交。但这些所谓的“交易”那里也不会去，它们只是记录在了公司的电子账本上。如果客户持有这种有名无实的仓位过夜，即便是没有任何真实头寸，交易平台也会向他们收取利息，因为交易平台每次都持有相反方向的头寸。只有在一个外汇品种上，众多客户指令都集中在一个交易方向，并且超出另一个方向百万美元以上时，外汇平台才会进入真实的交易市场对其暴露的头寸进行套期保值。
当你要交易股票、期权或者期货时，你的经纪商会代表你进行买卖操作，并赚取这个服务的佣金。他们并不会关心你是赚钱还是赔钱——这很棒，因为经纪商没有动力去促使你赔钱。但不同的是，外汇经纪商会对你的订单“投机倒把”，他们希望你赔钱，只有这样他们才能盈利。除了变换买卖价差和收取虚拟头寸的利息外，他们甚至可能每日都收取“置换费用”——对你持有的头寸每日收取一个全额的买卖价差。
外汇经纪商通过提供致命的杠杆来确保他们的客户会赔光。我已经见过他们提供100∶1，甚至400∶1的杠杆比例。东拼西凑收集了1000美元资金的新手突然可以控制价值10万美元的头寸，这意味着价格很小的波动都必然会导致他本金赔光。这就是为什么这些经纪商信心十足地将客户的资金保管在自己那儿，从不把他们的交易订单报传到真正的市场去成交——为什么要将战利品与其他人分享呢？经纪商是那么肯定他们的客户会失败，所以对员工按拉进来的客户存款规模的一定比例进行奖励。客户存在外汇经纪商那里的资金就像外汇经纪商自己的一样。
根据《纽约时报》的报道，“这个外汇市场一直有诈骗者掠夺单纯的人的不良名声。”《华尔街日报》写道：“根据美国商品期货交易委员会记录，平均每个受害者外汇交易的损失大约为15000美元。”而美国商品期货交易委员会的迈克尔·道（Michael Dunn）也说：“（外汇交易）已经成为现在流行的诈骗方式。”
2008年8月，美国商品期货交易委员会设立了一个专项组织去解决日益增长的外汇交易诈骗。2010年1月，美国商品期货交易委员会认定了外汇零售市场的“一系列不正当行为”，“在这当中包括引诱诈骗，交易执行和定价缺乏透明度，不处理客户投诉，开发缺乏相关知识的、年老的、低资产净值的或者是其他抗风险能力差的客户等”。委员会建议新的规则将外汇交易杠杆限制在1~10倍。
诈骗可能包括擅自动用顾客的账户，售卖无用的软件，不恰当操纵“管理账号”，进行虚假广告和庞式骗局。推广人员一直在声称外汇交易是通向财富之路。
真正的外汇市场是零和博弈的，参与者都是资本雄厚的专业交易者，其中大多数为银行工作者，他们把所有的时间都投入在交易上。没有经验的个人外汇交易者信息劣势相当大，而且个人外汇交易者通常支付买卖价差，这会降低他获胜的概率。个人外汇交易者通常资金规模也较小，需要面对“赌徒破产原则”——即使是两个竞争者的公平博弈，资本较少的一方长期来说破产概率更大。
对外汇交易者观察了数十年，看到我最好的学生对外汇感兴趣后，我被逗乐了。这个大富翁交易者开立许多大额账户来检查外汇经纪商。等到晚上，外汇交易所的成交量到最清淡的时候，他就挂上订单，通常是容易识别的不规则的大单，然后看自动交易报价系统。结果只有两家经纪商的报单上了自动交易报价系统——其他的显然都被经纪商投机倒把了。
我喜欢交易外汇，但我不会通过外汇交易平台来交易，而是选择电子外汇期货来交易。我也推荐给所有喜欢外汇交易的人们这个交易品种。期货的经纪商是为你工作的，而不会与你对着干。期货的买卖价差很小，佣金更为合理，也不会对占用的头寸收取利息。大多数主要的外汇都有相关的合约品种，其中有欧元兑美元和日元兑美元还有迷你合约。
外汇交易真正的挑战之一是，它们会随着时钟的变化而变化。你可能持有一个交易头寸，晚上做好了分析，决定明天兑现利润。但当你一觉醒来时，已经没有利润可以让你兑现了。你分析到的转折点已经过去了。这种现象不仅仅在美国，在亚洲和欧洲都是如此。有人趁着你睡觉的时候将你钱包里的钱拿走了！
大型金融机构为解决这一问题使用了“账本传递”系统。某个银行可能在东京开立了一个账户，做日内交易，然后在晚上闭市前将交易头寸转移到在伦敦的分支机构，由伦敦公司继续经营这些头寸，然后到晚上再把账本转移到纽约，直到最终转移回东京，外汇交易跟随着太阳的步伐。但小额交易者是跟不上这一节奏的，如果你想要交易外汇，你要么有长周期的视野而忽略日内的波动，要么做日内交易但避免隔夜头寸。