[第6章]
技术分析与随机漫步理论
事物的本质很少呈现在表象之上，
脱了脂的牛奶也可以假充护肤霜。
——吉尔伯特与沙利文（Gilbert and Sullivan）
《皇家海军围裙号》（H.M.S.Pinafore）
无论盈利、股利和风险如何，也无论高利率的阴霾如何笼罩在市场的上空，都不会让技术分析师放弃本职工作：潜心研究股票的价格变动。他们凭着对数字如此忠贞不二的投入，创造了最丰富多彩的分析理论，同时也使华尔街有了这样的行话俚语：“持涨杀跌”“转持强势股”“卖掉这只股票，它的表现弱于大盘”“不可逆势而为”。这都是技术分析师开出的通行“药方”。他们将投资策略建立在空中楼阁的梦想之上，并期待分析工具会告诉自己哪座空中楼阁正在建造之中，又如何“进入底层”占得先手之利，但问题是：技术分析有用吗？
鞋上有破洞，预测中有朦胧
有时，大学教授会被学生问道：“如果您果真那么厉害，又为什么不富有呢？”这个问题通常会令教授耿耿于怀，因为在他们看来，自己之所以放弃挣得世俗财富的机会，是为了投身于对社会显然有益的教育事业。若拿同样的问题去问技术分析师，可能会更加合适。既然技术分析的目的就是赚钱，人们恐怕有理由相信，鼓吹技术分析的人将自己的理论付诸实践时应该能获得成功。
走近技术分析师，仔细一瞅，常会看到他们的鞋子上有破洞，衬衫的领口也磨损了。我个人从不认识什么成功的技术分析师，倒是见过好几个不成功的折戟沉沙、惨败不堪。然而，令人称奇的是，破落的技术分析师从来没有一丝悔意。如果你犯了社交礼仪上的错误，冒昧地问他为何如此穷困潦倒，他会坦诚率直地说之所以如此落魄，是因为犯下了是人都会犯的错误：没有相信自己的图表。有一次，我的一位图表师朋友请我共进晚餐，席间他就说过这样的话，我当场被食物噎着，弄得自己非常尴尬。此后，我就立下个规矩，永远不和图表师一起吃饭。这不利于消化。
尽管根据自己给投资者的建议来操作，技术分析师可能不会富起来，但他们的分析文字弥足珍贵。看看下面这条某技术分析服务机构给出的投资建议：
经过一段时间能量重新积聚之后，大盘开始上扬，发出多头信号。尽管如此，支撑区特征尚未明显出现，且目前道指上方40点处存在一个阻力区，因而就此断言大盘将进一步展开多头行情，显然为时尚早。如果未来数周内底部支撑得到确认，且大盘突破旗形形态，则表明大盘将进一步上扬。万一底部被有效击穿，则中期下降趋势将会延续。就目前的形势来看，投资者很可能持观望态度，等待趋势进一步明朗，同时，大盘很可能窄幅波动。
如果你问我这些话是什么意思，我也无可奉告。但我认为，给出建议的技术分析师心里想说的是：“如果大盘既不上涨，也不下跌，那将保持不变。”即便是天气预报，也能做得比这更好。
看得出，我对技术分析师有偏见，不仅在个人情感上不接受他们，在专业上也看不上他们。技术分析是遭学术界很多人诅咒的一个职业。我们就是爱挑技术分析的刺儿。之所以这样，原因主要有两个：①对投资者来说，在支付交易成本和税金之后，技术分析法并不比“买入持有”的投资策略更为优越；②技术分析法本身就容易让人挑刺。虽然这看起来可能有点儿不公道，但请你记住，我们努力想做到的，正是节省你的金钱。
虽然计算机可能一度提升了技术分析师的地位，而且现在互联网上也可以广泛获取图表分析服务，但事实证明恰恰是技术的发展使技术分析师遭受了学术界抨击的厄运。就在技术分析师快速绘制出图表以表明市场正在向何处去时，学者也同样快速地忙着制作图表以揭示技术分析师的足迹到过何处。在计算机上很容易对所有的技术交易策略进行检验，于是，检验这些策略是否真正奏效便成了学者最喜欢的一项消遣。
股市存在趋势吗
技术分析师认为，了解一只股票过去的运行情况，能够帮助预测这只股票未来会如何运行。换言之，就任何一天来说，此前一连串的股价变动情况对于预测这一天的股价变化非常重要。这不妨称作“墙纸原理”（wallpaper principle）。技术分析师试图依据过去的股价来预测未来的股价，正像我们可能会预测镜子后面的墙纸图案与镜子上方的完全相同。技术分析的基本前提就是空间和时间里存在着可以重复的模式。
技术分析师认为股票市场存在趋势。据称，一直在上涨的股票将继续上涨，而开始下跌的股票将继续下跌。因此，投资者应买入开始上涨的股票，继续持有手中的强势股；若股票开始下跌或表现不佳，则应卖出。
有学者利用美国主要交易所一直追溯至20世纪初的股价数据，对这些技术分析的操作规则进行了彻底检验。检验结果表明，过去的股价变动并不能作为预测未来股价变动的可靠依据。如果说股票市场有记忆的话，也是微乎其微的。虽然市场间或表现出一定的趋势，但这种趋势的发生并不可靠，并不值得人们信其存在，而且股价趋势的持续性也不够长，不足以让跟踪趋势的交易策略总能获利。尽管股市中会存在某种短期趋势（对此，第11章将更为充分地加以描述），但任何投资者只要在交易时必须支付交易费用和税金，都不可能因利用短期趋势而获利。
经济学家还对技术分析师的另一个观点进行了检验。这个观点认为市场上常会出现连续几天（或几周、几个月）股价朝同一个方向变动的情况。技术分析师将股票比作橄榄球场上的全卫，一旦获得了奔跑的势能，应该可以跑得很远。检验结果却表明事实根本并非如此。有时，一只股票的确一连几天出现正向变动（价格上涨），但是，有时你抛一枚标准硬币，也会出现一连串正面朝上的情况，而且你遇到股价连续正向（或反向）变动的频率，也并不比你抛硬币时随机出现连续正面朝上或反面朝上的频率更高。技术分析师常说的所谓“持久模式”在股市出现的频率，并不比任何一个参赌的人“手气很顺时”连续赌中的频率更高。这是经济学家说到股价变动与随机漫步非常相似时所欲表达的意思。
究竟何为随机漫步
在很多人眼里，“随机漫步”看来简直是一派胡言。即便阅读报纸金融版面时最漫不经心的人也很容易发现股市中的“模式”。举个例子，请看图6-1中股价的表现情况。
图6-1 股价模式与随机抛掷硬币的结果
看起来该图中明显有模式存在。开始时股价展开一波上涨，接着便掉头向下，开始了长时间地持续下跌。然后，下跌趋势受到遏制，股价又掀起新一轮持续上攻。人们看到这样的股价图时，不能不意识到这番描述是不言而喻的。那么，经济学家为何如此近视，竟看不见这样一目了然的模式？
坚信股市存在重复性模式，其原因在于统计幻觉。为了说明统计幻觉的影响，下面向你描述我曾要求学生参与的一个实验。我要求他们构建一个假想的股价走势图。股价开始时定为50美元，此后每个交易日的收盘价由抛掷硬币的结果来确定：若抛出后正面朝上，学生便假定股票当天收盘价较前一天收盘价上涨0.5美元；若抛出后反面朝上，学生便假定股票当天收盘价较前一天收盘价下跌0.5美元。图6-1就是其中一个学生做实验时得到的假想股价走势图。
根据随机抛掷硬币画出的这张图，看起来与正常的股价走势图非常相似，甚至还呈现了周期性变动。当然，我们从抛掷硬币时观察到的这种显著的“周期性变动”，不会像真正的周期那样有规律地发生，但是，实际股价的涨涨跌跌也不会很有规律地发生。
这种规律性的缺乏正是问题的关键所在。股价走势图中的“周期性变动”和一般参赌的人碰到的连续好运或连续不顺一样，都不是真正的周期。股价当前似乎处于上升趋势中的“事实”，即便看起来与以前某时段股价上行的情形相似，也并不提供任何有用的信息，可据以确定当前上升趋势的可靠性或持续性。在股市中历史往往会重演，但重演方式多得出人意料，任何通过了解过去的股价模式而从中获利的尝试，都会遭遇失败。
在学生抛掷硬币得到的其他模拟股价走势图中，既有“头肩顶”形态，也有“三重顶”和“三重底”形态，还有其他更多只有内行才看得懂的模式。其中一张图呈现了“倒置头肩顶”向上突破的完美形态（这是一个信号强烈的多头模式）。我把这张图拿给我的一位图表师朋友看，说实话，他惊喜得如痴似狂。“这是哪家公司？”他大声叫道，“我们得立即买入，这个形态太经典了！毫无疑问，这只股票下周会上涨15个点！”我如实相告，说这张图是根据抛硬币的结果画出的，他的反应可就不友善了。图表师没有幽默感。《商业周刊》雇请一位技术分析师为本书第1版作书评时，分析师极尽诋毁之能事，我得到了应有的报应。
我的学生通过完全随机的过程绘制了股价走势图。只要使用的硬币质地均匀，每抛掷一次得到正面朝上的机会就是50%，这也就意味着股价上涨，同时得到反面朝上的机会也是50%，即股价下跌。就算他们连续抛出10次正面朝上，接下来抛出正面朝上的机会也还是50%。数学家将一个随机过程（像我们模拟股价走势图这样的过程）产生的一连串数字称为一次“随机漫步”。在股价走势图中，完全无法根据以前所发生的情况来预测股价的下一步变动。
股市也并不完全符合数学家的理想模型，理想模型应该是当前的股价变动与过去的股价变动之间完全相互独立。股价变动中还是存在一定趋势的。当利好消息出现时，对于股票的合理价格，投资者常常只是部分地调整自己的估计。缓慢的调整能让股价在一段时期内稳步上涨，从而造成一定程度的趋势。股价未能完全符合随机漫步的定义，使得金融学家罗闻全（Andrew Lo）和克雷格·麦金利（A.Craig MacKinlay）合作出版了一本书，名叫《华尔街上的非随机漫步》（A Non-Random Walk Down Wall Street）。除了存在一些短期趋势的证据之外，一直以来多数股价的平均值也伴随着公司盈利和股利的长期增长而呈现出一个长期上升的趋势。
但是，不要指望短期趋势会给你提供必然成功的投资策略，使你得以战胜市场。一个原因是，对于消息面，股价并非总是反应不足，有时也会反应过度，并且价格可能会出现突如其来的、令人惊愕的反转。曾有两只共同基金根据趋势策略进行管理，一开始的投资收益便显著低于平均水平。即使当趋势出现（市场未能像随机漫步那样运行）的时候，市场中存在的系统性联系常常是非常微弱的，以致对投资者来说没有什么利用价值。试图利用这些依存关系而必须付出的交易成本和税金比可能获得的利润要多得多。由此，随机漫步假说的“弱式有效形式”可准确地表述如下：
在管理投资组合时，投资者不可能从股价变动的历史中找到持续战胜“买入持有”策略的任何有用信息。
如果随机漫步假说的“弱式有效形式”是正确的，那么，按照我的同事理查德·匡特（Richard Quandt）的说法，“技术分析与占星术别无二致，两者都貌似科学”。
我并不是说技术策略从来就赚不到钱，那些策略常常会带来利润。关键的是只要简单地采用“买入持有”策略（即买入并长期持有一只股票或一组股票），通常就能赚同样多的钱或更多的钱。
科学家想要检验某一新药的有效性时，通常会进行一项实验。在实验中，他们让两组病人都服用药丸——一组的药丸里含有所要检验的新药，另一组的药丸是没用的对照剂（糖丸）。然后，将两组病人服药之后的效果进行比较，只有当服用新药的一组病人的病情好于服用对照剂的另一组病人时，这种新药才被认为有效。很明显，若两组病人在同一时段病情都有好转，那么即使病人康复了，也不应对这种新药的有效性给予肯定。
在检验股市的“实验”中，与技术策略相比较的“对照剂”就是买入持有这一策略。技术策略的确经常为其使用者赚到钱，但买入持有策略也一样。的确，我们在后面会看到，简简单单地将一个股市大型指数所有成分股纳入投资组合的买入持有策略，在过去80年间为投资者提供了近10%的年均投资回报率。只有当技术策略与市场相比能够提供更好的投资回报率时，技术策略才可以被视为有效。然而，时至今日，没有任何一种技术策略能够始终如一地通过这一检验。
一些更为精细复杂的技术分析方法
痴迷于技术分析的人可能会不无理由地辩解说我的观点有失公允。他们的理由是，我刚才描述的那些检验过于简单，根本没有对技术分析的“丰富多样性”给予公正对待。然而，令技术分析师遗憾的是，即便是更为精细复杂的技术交易策略，也已进行过科学的检验。下面就让我们仔细看看几个颇为流行的技术策略吧。
“过滤”系统
根据流行的“过滤”系统，如果一只股票跌到某个低点之后又上涨一定的幅度，比如说5%（或者你想确定的任何其他的上涨幅度），那么据说这只股票便处于上升趋势。反之，如果一只股票从某个高点下跌5%，则据说它已进入下降趋势。你应当买入任何一只自某个低点上涨5%的股票并一直持有，直到股票从随后的高点下挫5%时卖出，甚至还可以进行卖空操作。如果卖空，空头仓位应至少保持到股票从下一个低点处上涨5%时才平仓。
“过滤”系统深受经纪人的喜爱。的确，这一技术策略就藏匿于经纪人钟爱且广为流行的“止损指令”的身后。如果客户持有的股票跌去买入价的5%，则经纪人会建议客户发出“止损指令”卖出股票以“限制潜在损失”。经纪人的理由是下跌5%的股票大概将会步入下降趋势。
有学者对不同的“过滤”交易策略进行了彻底检验。检验时，将要过滤掉的买入和卖出的“候选股”的涨跌百分比，放宽到1%~50%。同时，检验还涵盖不同的时间段，涉及的对象既有单只股票，也有股票指数。检验的结果呈现出惊人的一致性。如果把因采用“过滤”策略而产生的更高的交易成本考虑进来，那么，这些技术策略并不能持续胜过简单地买入个股（或股指）并在考察期内持有的投资策略。个人投资者若能避免使用任何“过滤”交易策略，或许还可以加一句，若对推荐采用这种策略的经纪人避而远之，将会获得更好的投资回报。
道氏理论
道氏理论的精义，可以说是在阻力与支撑之间展开的一场激烈的拔河赛。当行情见顶回落时，这一顶点位置便界定了一个阻力区。之所以称为阻力区，是因为在高点处错过卖出机会的人，若再次得到这样的机会，会迫不及待地卖出股票。如果此后行情又上涨，并接近前期高点，那么按照道氏理论的说法，此时的阻力区正在“经受考验”。而此时也正是真理现身的时候。行情若突破阻力区，便很可能继续上扬一段时间，同时前期的阻力区也就成了支撑区；反之，行情若“未能穿越阻力区”，却跌穿前期的低点即前期的支撑位，那么空头信号便出现了，投资者会得到卖出的建议。
上述道氏理论的基本思想蕴含这样一种操作策略：当行情上涨越过上一个高点时，应买入股票；当行情下滑跌穿前一个低谷时，应卖出股票。尽管道氏理论有着这样或那样的问题，但其基本思想倒是成了技术分析师奉若圭臬的教条之一。
很遗憾，道氏理论这套机制所产生的技术信号对于预测未来股价变动毫无意义。卖出信号发出之后的行情演变与买入信号发出之后的行情演变没什么两样。与只是买入并持有市场平均指数所包含的代表性股票这一策略相比，遵循道氏理论去操作实际上还会稍逊一筹，因为投资者在按照这种策略买卖股票时，必然要额外支付很多佣金成本。
相对强弱系统
根据相对强弱系统的要求，投资者应买入并持有表现优于大盘的股票，即比总体市场指数表现更好的股票；反之，则应避免买入与市场相比表现差劲的股票，或许还应卖空这类股票。虽然在某些时段里，看上去相对强弱策略的确会胜过买入持有策略，但是，没有证据支持前者能自始至终表现更优。前面已指出，的确有一些迹象表明股市中有趋势存在，然而，用计算机对相对强弱策略在跨度为25年的时段进行的一项检验却显示：在考虑交易费用和税金之后，这种技术策略对投资者并无什么益处。
量价系统
根据量价系统，一只股票（或市场整体）若放量上涨或价升量增，则表明市场上还有买方的兴趣未得到满足；相反，股票若放量下跌，则表明有抛售压力，空头信号便随之出现。
同样，投资者若要遵循这样的技术策略，得到的结果很可能也是令人失望的。这种策略所显示的买入和卖出信号根本就不包含任何有用的信息，可据以预测股价的未来变动。然而，同采用其他所有技术策略一样，投资者也被迫频繁地进行买进卖出的交易，从而致使交易成本和税金大大超过买入持有策略。若将多出的交易费用考虑在内，那么投资者的投资业绩会劣于简单地买入持有一组多样化股票所带来的回报。
识读技术形态
或许一些更为复杂的图表形态，如第5章所描述的那些形态能够揭示股价的未来走向。例如，“头肩顶形态向下击穿颈线位”是一个可靠的空头预兆吗？图表分析的经典著作之一《技术分析》（Technical Analysis）【注：即约翰·迈吉所著《股市趋势技术分析》一书。——译者注】一书中这样写道：“谁也不能让一辆正以时速70英里票【注：1英里=1.6093千米。——译者注】疾驰的重型汽车立即停下来，并在一眨眼的工夫里掉转车头沿路反向行驶。”股票在掉头之前，随着经验丰富且消息灵通的交易者向“公众”慢慢地“派发”自己的股票，股价的变动应会形成若干种持续时间较长的反转形态中的一种。当然，我们知道有些股票会在很短的时间内发生反转（这种情形称为“不幸的V形反转”），但或许有些技术形态像古罗马的占卜者那样能准确地预知未来。不幸的是，计算机甚至对更加玄秘的图表技术也进行了检验，而检验的结果表明技术分析师的分析工具又一次出卖了他们。
在一项精心设计的研究中，计算机运用特地编制的程序绘制出在纽约证券交易所交易的548只股票5年间的走势图，并在指令下扫描所有的走势图，以识别属于32种最流行技术形态中的任何一种形态，同时特别注意头肩顶、三重顶和三重底、通道、楔形、菱形等形态。计算机工作起来一丝不苟（虽然让人觉得相当枯燥乏味），所以我们可以确信它不会错过任何有意义的技术形态。
每当计算机发现一个空头形态，比如头肩顶形态，并且此后股价向下运动击穿颈线位，朝“低领露肩装的低领”方向滑去（一个非常强烈的空头凶兆），计算机便记录一个卖出信号。另外，如果计算机发现三重底之后，股价出现向上突破（一个非常强烈的多头吉兆），它便记录一个买入信号。然后，计算机跟踪发出买卖信号的股票的表现，并将这些股票的表现与市场整体的表现进行比较。
检验又一次表明，技术信号与其发出之后的股价表现之间看来没有任何关系。如果你只买入了发出买入信号的股票，卖出了发出卖出信号的股票，那么，在支付交易费用之后，你的投资业绩不会比买入持有策略来得更好。
人们天生难以接受随机性
人类生而喜爱秩序，很难接受随机性的概念。无论概率法则会告诉我们什么，我们还是会在随机事件中寻找模式，也不管随机事件在哪儿出现。不仅在股票市场上，甚至在解释体育运动的现象时，人们都会寻找模式。
在描述篮球运动员的精彩表现时，体育记者和观众都会不约而同地使用这样的说法：“勒布朗·詹姆斯（LeBron James）手热得很！”或“科比·布莱恩特（Kobe Bryant）能连续出手得分”。无论篮球运动员、教练员，还是关注某支球队的其他人，几乎无一例外地深信，如果一名球员前一次投篮命中，或前几次投篮命中，那么他下一次投篮就更可能命中。然而，由心理学家组成的一个研究小组对此进行了研究，研究结果表明，认为存在“手热”现象的看法，纯属毫无根据的错误观念。
这些心理学家对费城76人队在一个半赛季里的每一次投篮都进行了细致的研究。他们发现相继投篮的结果之间不存在任何正相关关系。实际上，他们发现，球员投中一球后下次投篮不中的可能性，比连续两次命中的可能性还要略高一点。此外，这些研究者还考察了连续两次以上投篮的情况，他们又发现，连续多次命中的次数，并不比任何一组随机数据（例如抛掷硬币得到的数据，每次抛掷与前次之间相互独立）中连续出现相同的情况更多。尽管前两三次投篮命中这一“事件”会影响球员对下一次投篮是否能命中的感觉，但研究结果言之凿凿地证明实际上并无任何影响。研究者后来又仔细查看波士顿凯尔特人队的自由投篮记录，并对康奈尔大学的男子和女子篮球队进行受控投篮实验，证实了自己的研究结论。之前数次投篮的结果会影响球员对之后投篮的预期，但不会影响他们的实际表现。
这些研究结果并不意味着篮球运动凭的是运气而不是技术。显然，有些球员比其他人更擅长扣篮和自由投篮。不过，我们在此要说明的关键点是，某次投篮命中的概率与之前投篮的结果之间是相互独立的。这些心理学家推测人们之所以坚定地相信“手热”现象存在，可能是缘于记忆偏差。如果连续命中或误投比交替命中或误投更容易被记住，那么观察者很可能高估连续投篮之间的相关性。有时事情确实会接二连三地发生，或连续成功或连续失败，出现这些情形时，人们就会寻找解释和模式。尽管这些情形也会在如抛掷硬币之类的随机数据中经常出现，但是人们还是拒绝相信这些情形是随机的。在股市中也是如此。
其他几个帮你赔钱的技术理论
击败多数常用的技术交易策略之后，学术界便将威风凛凛的矛头指向一些更为稀奇花哨的技术理论。如果没有技术分析师，金融分析的世界会平静得多，也沉闷乏味得多，下面的内容充分说明了这一点。
裙摆指标
有些技术分析师不满足于只研究股价的变动，于是拓展调查研究的范围，将其他领域的变动也纳入自己的分析视野。在分析师创造的技术策略中，最迷惑人心的一种是由创立者艾拉·科布利（Ira Cobleigh）亲自命名的“牛市与裸膝”理论。根据该理论，如果你查看一下任何一年女士连衣裙的裙摆高度，你便会知道这一年的股价走势。图6-2显示了这样一种松散的关系：女士穿着娇膝裸露的连衣裙时，股市便是向上攀升的牛市；喜爱观察女士的人大失所望时，股市也低迷不振。
例如，19世纪晚期和20世纪初，股市相当沉闷，女士的裙摆也拖得很低，显得乏味无趣。但之后随着裙摆上移，人们也迎来了20世纪20年代的大牛市；接下来女士又流行穿长裙，伴随而来的是20世纪30年代的股市大崩盘（实际上，图6-2撒了一点谎：女士的裙摆在1927年是下降的，而这轮大牛市最波澜壮阔的阶段发生在此后）。
图6-2 女士的裙摆高低与股市的牛熊变化
第二次世界大战结束之后，情况却没有这么相合。1946年夏季股市大幅下挫，大大早于1947年以长裙为标志的“新风貌”的问世。同样，1968年年底股市开始暴跌，而中等长度裙在1969年才非常流行，在1970年更是风靡一时。
在1987年股市大崩盘期间，裙摆理论的表现又如何呢？你或许以为裙摆指标失灵了。毕竟，1987年春季，时装设计师开始将秋季裙装发向市场时，超短裙是理所当然的秋季流行款式。但大约在10月初，当秋风乍起吹遍全美的时候，一件奇怪的事开始发生了：多数女士认定迷你裙不适合自己了。她们重新穿起长裙，时装设计师也因此转而设计长裙。比尔·布拉斯（Bill Blass）【注：比尔·布拉斯（1922—2002），美国著名时尚女装设计师。——译者注】就宣称说：“现在短裙在我看来太滑稽可笑了。”此后便是股市暴跌的历史了。21世纪前十年，股市遭遇了两次严重的熊市，情况又怎样呢？很遗憾，你已经猜到了，长裤成了时尚，女性商界领袖和政界人士在公众场合出现时总是穿着长裤套装。现在，我们知道这段时间股市走熊的真正元凶了。
即便看起来确实有一些证据对裙摆理论有利，也不要过于乐观地指望它能帮你找到合适的股市进出时机。女士现在已不再受裙摆高低这种时尚潮流不断变化的残酷束缚了。正如《时尚》（Vogue）杂志所言：“现如今，你可以穿得像个女人，也可以穿得像个男人，下摆多长都没有问题。”恐怕这个理论在股市已无用武之地，该寿终正寝了。
超级杯指标
2009年，股市为何上涨？对于使用超级杯指标的技术分析师来说，这个问题很好回答。超级杯指标是指根据哪支球队赢得超级杯来预测股市的未来表现。如果超级杯由一支国家橄榄球联盟（NFC）的球队赢得，那么就预示着股市走牛，如匹兹堡钢人队赢得了2009年的超级杯；倘若超级杯由美国橄榄球联盟（AFC）的一支球队赢得，那么对股市便是利空消息。2002年，新英格兰爱国者队（美国橄榄球联盟的一支球队）打败了圣路易公羊队（国家橄榄球联盟的一支球队），股市果然剧烈下挫，应验了超级杯指标。虽然超级杯指标有时也会失灵，但它预测正确的时候比错误的时候多得多。自然，这并没有什么意义。超级杯指标的预测结果最多不过反映了这样一个事实：将两件毫不相干的事情联系起来，有时也是可能的。事实上，马克·赫尔伯特（Mark Hulbert）【注：马克·赫尔伯特是《赫尔伯特金融文摘》的创办人，该文摘专门评价各种各样以财务顾问面目出现的投资通讯，在美国有一定的影响力。——译者注】曾报道过，股市研究者戴维·雷恩韦伯（David Leinweber）发现与标准普尔500指数最密切相关的指标乃是孟加拉国的黄油产量。
零股理论
零股理论认为，除了永远正确的投资者之外，无人能比永远犯错的投资者更有助于你制定成功的投资策略。许多人很迷信，认为“零股交易者”就属于这样一类人。因此，如果零股交易者卖出股票，你就买入股票，包赚不赔；如果他们买入股票，你就卖出股票，肯定没错。
零股交易者是指买卖股票不足100股（称为整股、一手）的人。股市上有很多业余投资者拿不出5000美元购买一手（100股）交易价为50美元的股票。他们更可能买入零股，比如说拿出500美元买入10股，做一笔为数更少的投资。
通过考察零股买入与卖出的比率（这类业余投资者在某一天买入的零股数与卖出的零股数的比值），以及零股交易者究竟在买卖什么样的股票，据说人们就能够赚到钱。这类信息不灵通的业余投资者，大概买卖时全凭感情用事，没有专业投资者的洞察力，像正在街上被拖向屠宰场引颈待戮的羔羊。根据传说，他们总是出错。
事实却是零股交易者并非愚蠢的糊涂虫。有点儿傻？倒有可能。有迹象显示零股交易者的投资表现可能略逊于股市平均水平。然而，就可利用的证据来看，了解零股交易者的买卖情况对于制定投资策略并无助益。
道指狗
这个有趣的策略利用一个与一般人所持观点相反的信念进行操作，认为失宠的股票最终往往会扭转方向，重获青睐。使用这一策略，需要每年买入股利收益率最高的道琼斯30种工业平均指数中的10只股票。这10只股票最不受欢迎，因此一般而言不但市价与账面净值比非常低，市盈率倍数也很低。该理论由一位投资经理提出，此人名叫迈克尔·奥希金斯（Michael O’Higgins），他在其著作《战胜道指》（Beating the Dow）一书中公开了这一投资技巧。詹姆斯·奥肖内西（James O’Shaughnessy）使用远至20世纪20年代以来的数据检测了这个理论，发现道指狗战胜了总体指数，每年多盈利2个百分点以上，并且没有额外风险。
华尔街分析师好比“犬科分遣队”，其中有一部分成员竖起耳朵注意到这一理论，并营销募集了数十亿美元的共同基金，以此理论为基础进行投资。后来怎么样？有人可能预计到了，道指狗遭到了失败。它们的业绩持续逊于市场整体表现。道指狗之星奥希金斯说，“这个策略变得太流行了，”最终遭到自我毁灭。道指狗后来不再出来狩猎了。
1月效应
有些研究者发现，对于股市收益率来说，1月是一个非同寻常的月份。在1月前两周，股市收益率往往特别高。就市值较小的股票而言，1月效应看上去尤其强烈。即便将风险因素考虑进来，小市值股票看起来也为投资者提供了异乎寻常的丰厚收益，其中超常部分主要产生于每年最初几天。这样的效应在其他好几个国家股市中，也有反映。正因为如此，便导致了一部书的出版，书名颇有煽动性，叫作《难以置信的1月效应》。投资者以及股票经纪人，尤其是后者，脑中想象着大量佣金在四周飞舞，便纷纷设计投资策略，以充分利用这一据信非常可靠的“反常现象”。
然而，很不幸，相较于买卖市值更大的股票，买卖小市值股票的交易成本要高得多（因为小市值股票的买卖报价差更大，流动性更小），任何普通投资者都无法利用这一反常现象。此外，这种效应也并非年年可靠。换言之，要捡起1月“散落的零钱”，代价太高，并且在有些年份，1月效应到头来只是一场幻想。
再来几个体系
要是继续回顾技术交易策略，恐怕对你来说很快就会“报酬迅速递减”了。很可能没什么人当真相信关于股市的太阳黑子理论能为他们赚到钱。但是，如果有人告诉你，通过密切关注纽约证券交易所上涨与下跌股票的比率，便可以发现一个可靠的大盘是否见顶的重要指标，你会相信吗？利用计算机进行的一项细致研究告诉你：不能相信。你认为空头仓位（股票的卖空股数）增加是多头信号吗（因为持有空头仓位的人最终会购回股票平掉仓位）？对此进行的彻底检验显示，无论是股市整体还是个股，都不存在这种关系。你认为电视财经新闻网所推崇的移动平均线系统（例如，若一只股票的价格上涨超过此前200日均价，则买进；若跌破这一均价，则卖出）能引导你在股市收获超乎寻常的投资回报吗？如果你买卖股票时还得支付交易费用，那么这种移动平均线系统就不可能给你带来超常回报！你以为你应该“5月到来，卖股离开”【注：“5月到来，卖股离开”：英文原文是“ Sell in May and Go Away”，是一句华尔街流行语。——译者注】，直到11月再开始重新操作吗？实际上，在5~10月，市场常常是上涨的。
技术分析大师
技术分析师可能做不到准确地预测股市，但他们毫无疑问都是些多姿多彩的人物。例如，在20世纪80年代，影响最大的股市大师是一个名叫罗伯特·普莱切特（Robert Prechter）的年轻人。在耶鲁大学读本科的时候，普莱切特对社会心理与股票市场之间的联系产生了兴趣。大学毕业后，他在一个摇滚乐队做鼓手混了四年，之后加入美林证券担任初级技术分析师。在美林证券，普莱切特偶然接触到籍籍无名的会计师R.N.艾略特（R.N.Elliott）写的一本书。艾略特创立了一个玄而又玄的神秘理论，谦逊地将这一理论命名为“艾略特波浪理论”。艾略特理论的前提是：股市存在着可以预测的如同波浪一样波动的投资者心理，并且波动的投资者心理会推动市场自然而然地潮起潮落、涨涨跌跌。艾略特认为，通过观察投资者的心理波动可以识别市场的重要变动。普莱切特发现了这个理论，兴奋无比，1979年便从美林证券辞职，跑到不太合适的佐治亚州盖恩斯维尔市写起了投资通讯。
普莱切特初试身手的几次预测都准确得不可思议。20世纪80年代早期，他预测一波大牛市即将到来，道指有望攀上3600点的高度。普莱切特是这个时代的“金甲骑士”，他指引着自己的追随者满仓踏入他所预测的“稍作停留的2700点”。
1987年10月之后，普莱切特股市大师的光环渐渐失色。应该夸他一句的是，在1987年10月5日，他的确说过股市“下跌10%的可能性是五五开”，此时道指仍处在2600点以上，他还建议短线交易者和只是短期玩票的投资者抛空股票。不过，他建议机构投资者应坚守仓位，以迎接道指最终抵达3686点。1987年10月股市大崩盘之后，道指接近2000点，普莱切特转而长期看空，推荐投资者持有短期国债。他预测“这轮大牛市很可能已告终结”，并预测到20世纪90年代初时，道琼斯工业平均指数将暴跌至400点以下。因为没有建议投资者再行购买股票，普莱切特错过了20世纪90年代的整个大牛市。对于大受欢迎的投资导师来说，这不啻为致命的创伤。不过，此后他一直看空股市，在21世纪初股市崩盘期间，他的确重新获得了一些人的追捧。这也只能证明，一个人若始终预测股市下跌（或上涨），总有蒙对的时候。
普莱切特之后的股市大师，便是投资银行雷曼兄弟的执行副总裁伊莱恩·加扎雷利（Elaine Garzarelli）。加扎雷利并非只关注某个单一指标的一根筋，她一头扎进金融数据的海洋，使用13种不同指标来预测股市的走向。她总是热衷于研究极其重要的细节问题。在孩童时代，她就经常从自家附近的屠夫那里弄来动物器官，乐此不疲地解剖研究。
加扎雷利可谓是预测1987年股市大崩盘的“罗杰·巴布森”。这年8月，她转而看空股市，在9月1日之前不断建议客户出清股票彻底离场。到10月11日，她几乎全然断定崩盘已迫在眉睫。两天后，她做出近乎看穿未来的可怕预测，告诉《今日美国》（USA Today）【注：《今日美国》，一份发行全美、富有影响力的日报。——译者注】道琼斯平均指数很快就会下挫500点以上。未出一周，她的预测不幸言中。
但是，对这次股灾的准确预测却成了加扎雷利的绝唱。正当媒体给她加冕“黑色星期一预言大师”，颂扬文章在《大都会》（Cosmopolitan）和《财富》等各类杂志上频频刊载之时，她却“淹死”在自己对未来的预测之中，或者说因恶名远播而“溺毙”。因为股灾之后，她说不愿再碰股市，并预测道指还将下挫200~400点。这样一来，加扎雷利便错过了此后的股市大反弹，而且，那些把资金交给她管理的投资者更是痛苦失望。当被问道为何不能始终表现优异时，她给出了技术分析师由来已久的解释：“我没能相信自己的图表。”
20世纪90年代中期，最为灿烂夺目的投资大师或许是一帮来自比尔兹敦（Beardstown）的朴实的祖母级人物（平均年龄70岁）。专门做宣传的人把她们誉为“我们这一代最伟大的投资思想家”。这些声名鹊起的老奶奶捏造投资业绩，煽风点火大肆炒作，卖掉100多万册有关书籍，在全国性的电视节目和周刊上频频亮相。她们竟然生拉硬扯，把投资的成功秘诀（恪守“处于中心地位”的辛勤工作和常做礼拜这两个美德）与美味烹调食谱（股市松饼——确保蓬松）搅和在一起。在1995年出版的畅销书《比尔兹敦女士的常识投资指南》中，她们声称自己10年来的投资回报率年均为23.9%，大大超过了标准普尔500指数年均14.9%的回报率。她们表示，寻常百姓若遵循她们的投资建议，也能和她们一样干得出色。这是多么不同凡响的故事啊：来自中西部的老婆婆，凭借常识就能把华尔街报酬过高的专业人士彻底打败，甚至还能让指数基金颜面尽失！
不幸的是，人们发现这些女士写的书也是“烹调出来”的。据说，比尔兹敦这伙人对于她们的“投资俱乐部会员费”也算作股市投资的一部分回报。有关部门请来普华会计师事务所进行审计，算出这些女士过去10年的真实投资回报率是年均9.1%，这几乎比大盘年均回报率还低6个百分点。想通过崇拜投资偶像得以致富的故事，就说这么多吧。
上述故事给我们的教益是显而易见的。既然有这么多的技术分析师在预测股市，总会有一些人说对一次甚至几次行情反转，但绝对没有一个人能做到一贯正确。对于以上故事，可用一句类似《圣经》上的警句来做一个总结：“谁若回首市场先知所做的预言，必将死于悔恨。”
为何技术分析师仍能安居乐业
看来已非常清楚，在科学检验之下，解读图表的分析技术只配与炼金术相提并论。对五花八门的技术分析方法所做的研究有个惊人一致的结论，即没有任何一种技术分析方法能够始终优于买入持有这一对照策略。因此，技术方法不可能用来制定有效的投资策略。这正是随机漫步理论的基本结论。
我以前的一位同事认为资本主义制度会铲除一切无用的生长之物，诸如“生长茂盛”的技术分析师之流都会被清理剔除。他经常说：“华尔街上这些现代占卜师的日子屈指可数了。证券经纪公司不久就会知道没有技术分析师提供服务，它们照样可以运作自如。”技术分析师的继续存在却说明资本主义制度可能也像我们多数人种植花木那样，不能完全做到去莠存良。我们都喜欢看到最好的花木茁壮成长，但随着夏季悄然临近，疯长的杂草常常让我们束手无策。
问题的关键是技术分析师在证券经纪公司“绿化环境”的活动中经常扮演着重要角色。技术分析师总是劝告投资者交易——几乎每个技术交易策略都涉及一定交易量的买进卖出操作。有交易就有佣金，而佣金正是很多经纪公司的命脉。技术分析师不会帮着为客户制造出“游艇”，但他们的确帮着带来了交易量，从而为证券经纪公司提供了“游艇”。
评价技术分析师的反击
你可能想象得到，随机漫步理论对图表分析的排斥，在技术分析师中是不会获得完全支持的。倡导这一理论的学术界人士在华尔街的一些地方受到“热情礼遇”的情景，仿佛伯纳德·麦道夫从看守所里出来“作客”商业信用局（Better Business Bureau）【注：商业信用局，一种非营利性民间组织，提供帮助消费者进行购买决策的商业信用报告，旨在维护社会风尚，使人们免遭不正当、欺诈性厂商行为的诓骗。——译者注】一样。在技术分析师看来，这一理论“纯粹是学术界不切实际的痴人说梦”。那么，就让我们来评价一下不断遭受学术界抨击的技术分析师所做的反击吧！
最常见的对随机漫步理论弱点的“投诉”，或许是源于对数学的不信任，以及对该理论内涵的误解。“市场并不是随机的，”他们抱怨说，“任何数学家都无法让我信服市场是随机的。”甚至连在华尔街的天地里以亚当·斯密自居的敏锐评论家【注：这里指《金钱游戏》（Money Game）的作者。——译者注】也显示出了对这一理论的误读，他写道：“我想，即使随机漫步论者已宣布用数学完美地证明了随机性，我还是要坚信，从长期看未来的盈利会影响现值，而在短期占主导地位的因素则是大众的情绪。”
当然，盈利和股利会影响股票价格，大众的情绪也会有影响。关于后者，我们在前面几章中已看到了充分的证据。但是，即便在某些时期，股市会受到大众非理性行为的控制，股市的表现很可能依然类似于随机漫步。最初，有人为了说明随机漫步，将其类比为醉汉在空旷的田野里蹒跚而行，他的步伐不是理性的，但同样也是不可以预知的。
此外，关于一家公司会有什么新的基本面信息（如大规模矿山罢工、总裁死亡等）也是无法预知的。新的基本面情况会随着时间的流逝随机发生。的确，有关公司的新闻就算是接二连三地出现，也必定是随机的。倘若一条新闻的出现并非随机的，也就是说，倘若这条新闻的出现依赖于前一条新闻，那么它根本就不算什么新闻。随机漫步理论弱式有效形式的内涵只是：无法依据过去的股价来预测未来的股价。
技术分析师还会举出这样或那样的具体技术策略，证明学术界并未检验所有已创立的技术策略。这说得很正确，但是，无论技能多么娴熟，也没有哪位经济学家或数学家能够令人信服地证明技术方法绝对不起任何作用。学术界所能阐明的是，利用股价走势形态中包含的少量信息所获得的回报，并未表明可以弥补利用这点儿信息进行交易所产生的交易费用和税金。
每年都有大量的人兴致勃勃地奔赴拉斯维加斯和大西洋城的赌场。他们仔细观察轮盘赌中最新胜出的几百个数字，希望找到某种重复模式。通常，他们会找到一种模式，留下来直到输得精光。之所以输得一干二净，是因为他们没有重新检验自己发现的所谓模式。【注：实际上，爱德华·索普（Edward O.Thorp）还真发现了一个稳赢“21点”的方法。索普把这种方法在《击败庄家》（Beat the Dealer）一书中和盘托出。此后，赌场都改变招数，在赌局中使用多副纸牌，以增加算牌者的难度。要是这样还不起作用，赌场便使出最后一招，将算牌者驱离赌桌】对技术分析师来说，同样的事情也会发生。
如果你仔细观察过去任何一个时段的股价，你几乎总能找到某种在这个时段里有效的技术策略。如果你尝试足够多的不同的选股标准，最终总会找到一个策略，能选出这一时段表现最好的股票。当然，真正的问题是，这个策略在不同的时段是否有效。多数技术分析倡导者，除了将他们的策略与制定策略时段的市场数据相验证之外，通常都未能将策略与其他时段的市场数据相验证。
即使技术分析师遵循我的建议，在多个不同的时段检验自己的策略，并发现该策略能可靠地预测股价，我仍然相信技术分析最终必定没有价值。为了说明这一点，假定技术分析师已找到一个可靠的“年底回升效应”，也就是说，每年圣诞节与元旦之间股价会上涨。问题是，一旦这样一条规律为所有市场参与者所知，人们所采取的行动必然会阻止这一效应在将来发生。【注：倘若只有一个人知道这样一条规律，他就会独自运用，直到积累了足够多的财富。他当然没有积极性让别人也知道从而分享这一真正有用的策略】
任何成功的技术策略最终必然会自取其败。一旦意识到股价在元旦之后比圣诞节之前会更高，我在圣诞节来临之前就会动手买入。如果人们知道一只股票明天将上涨，你可以断定这只股票今天就会上涨。股市中的任何规律若能被发现，且能据以产生利润，都必将自取其败。我之所以深信无人能成功地使用技术方法在股市获得高于平均的回报的，这是根本原因。
对投资者的启示
股价过去的走势不可能以任何有意义的方式用于预测未来的股价。技术策略通常都很有趣，也让人感到安慰，但绝无任何实际价值。这便是有效市场假说弱式有效形式的核心思想。各种技术理论只是使得炮制和营销技术服务的人，以及雇用技术分析师的经纪券商更富有。这些经纪券商希望分析师的分析有助于鼓动投资者更频繁地进行买入卖出的交易，从而为其带来佣金收入业务。
使用技术分析确定股票买卖时机的做法尤其危险。因为股票市场有着长期向上的趋势，所以，有时持有现金可能风险非常大。有些投资者为避开市场阶段性下跌，而经常保持大量现金头寸，在市场迅猛涨升的某些阶段，他们很可能会被排斥在市场之外。密歇根大学的H.纳盖特·西布恩教授（H.Negat Seybun）发现，在一个为期30年的时段里，在重大的市场获利中，有95%的部分来自其间约7500个交易日中的90天。如果你碰巧错过了这90天，虽然这些日子只占全部交易日的1%多一点，期间股市提供的丰厚的长期回报却都一笔勾销了。拉斯洛·比里尼（Laszlo Birinyi）在其著作《交易大师》（Master Trader）中研究了一个更长的时段，他计算之后得出一个结论：倘若一位投资者坚守买入持有策略，于1900年将1美元投入道琼斯工业平均指数，那么到2013年年初，这1美元将升值为290美元。然而，倘若该投资者错过每年中最好的5个交易日，那么到2013年，1美元投资的价值将不足1美分。这里应记住的是，择时交易的人必然会冒着风险，错失为数不多而对投资业绩却有重大影响的几次短暂的大幅飙升行情。
这里所做的分析给投资者的启示非常简单。如果在过去的股价中，只包含很少或根本不包含有助于预测未来股价的信息，那么便没有必要去遵循任何技术交易策略，以期捕捉买卖股票的时机。只是简单地采用买入持有的策略，至少不逊色于使用任何技术交易策略。此外，不停地买进卖出，即便还能赚钱，带来的资本利得也需纳税。而买入持有策略，却能让你推迟或者避免交纳资本利得税。遵循技术交易策略，你可能会实现短期资本利得，但缴纳的税款会比采用买入持有策略更多（且纳税的时间也更早）。因此，只是买入并持有符合理财目标的多样化投资组合，会使你节省投资费用、经纪佣金和税款。